募資- 2,看懂Term Sheet (投資條件書)

Term Sheet是一個”有條件” 的投資提案或風險投資協議

在創業家和創投接觸數個月後,假設一切順利,雙方都有意願更進一步來合作投資,創投VC會提出一個Term sheet,是創投決定向創業家投資的投資條件書,投資條件清單,很像民間的議價書(Offer Letter),是一個” 有條件” 的投資提案。一般正式一點的投資案,也許會先簽LOI (Letter of Intent) 和NDA(Non Disclosure Agreement ),也許BP會修改過幾輪後,創投才會出第一版的Term Sheet,然後雙方再經過一段時間討論其中Terms & Conditions,達成共識後,term sheet確認,才會進行更嚴格的DD(Due Diligence) 投資評估包含資產調查等,我們後面再談。不過通常到這裡,除非在DD前,你有隱瞞重大資訊,讓創投反悔決定,理論上這個投資案己經八九不離十了。最後進行到投資簽約時,這些同意的條件,就會正式列在投資協議書(Investment Agreement),或是股票購買合約書(Stock Purchase Agreement)裡。

Term Sheet是一個奇怪的東西,收到它代表著你幾個月的辛苦耕耘,終於有投資人受到你的熱情感動,向你提出了投資條件書,也有點像你是努力的找買家要賣你的股票,終於有人出價了,好高興。但如果你收到了Term Sheet,這也代表了這不是一個Friend&Family朋友的友情投資,而是正式的,公司對公司的交易,一切都要和正式商業合作案一樣,最好是有律師參與討論,因為小小一份Term Sheet,內容可是十分不簡單。收不收的到Term Sheet也不是投資過程中的必要步驟,也有的是LOI簽完就直接進入DD,雙方合作談判達成共識後,就會進行合約的討論簽訂。不過,主要投資條件(Key terms) 的討論,在投資決定的過程中,一定會是花最多時間的地方。

Term Sheet 的內容

Term sheet最主要的內容是投資股數,金額,公司增資前價值(Pre Money Valuation),公司增資後價值(Post Money Valuation),和所佔百分比。這幾個算是基本常識的名詞,不懂就遜掉了。

公司增資前價值(Pre Money Valuation),和增資後價值(Post Money Valuation)

我舉一個例子,某新創公司己發行二百萬股,每股臺幣十元,其中技術股佔三成,就是六十萬股,因此實收資本額是一仟四百萬,但是技術股也要作價,總股數乘上每股價格,也就是增資前公司資本額是二仟萬。如果本次增資預計發行一百萬新股,溢價二十元發行,可以募得二仟萬元,新股佔總股票數33%,總股數變成三百萬股,乘上目前股價,增資後公司價值(Post Money Valuation) 為六千萬,也代表增資前公司價值(Pre Money Valuation)是六仟萬減上新投資兩仟萬,是四仟萬。原始股東股票從原始的二千萬增值二倍到價值四仟萬,蠻不錯的,但舊股股權因加上新股稀釋,手上一股權利變成相當於現在的0.67股,就是稀釋67%。

如果嫌募資二仟萬不夠,另外一個可能性是發行二百萬新股,一樣溢價二十元發行,可以募得四仟萬元,新股佔總股票50%,總股數變成四百萬股,乘上目前股價,增資後公司價值(Post Money Valuation) 為八千萬,增資前公司價值(Pre Money Valuation)是八仟萬減上新投資四仟萬,是四仟萬。原始股東股票還是增值二倍,但舊股股權因加上新股稀釋,一股權利變成相當於現在的0.5股。

搞清了這些觀念,你就可用下面的表來玩了。溢價二十元賣太貴了? 沒人買。十五元如何呢? 請看第三和第四行。 如果公司現在太熱門了,你要溢價100元賣,只要有人買,就算你只發行五十萬股,也可以募得五仟萬,公司的Pre Money Valuation一舉漲了10倍,到二億,好像很誇張? Well,只要有人買單,一點都不奇怪。

在Term Sheet裡,其實這個部份十分合理,本來投資前就要講清楚這些東西,才不會有紛爭,所以這一條還好嘛。不過別高興的太早,這個條款以下幾乎所有的內容,都是創投為了保護投資利益,所訂的嚴格條款,沒看過的人請心理準備一下,不要被嚇到了。我們來看一些主要的條件內容:

Preferred Stock優先股

這個preferred Stock的優先股股票,命名是因為相對於Common Shares的一般股股票。也代表了優先股的權利,和一般股是不一樣的。但請不要想太多,身為創業家的你,擁有的一定是一般股,在某些待殊狀況下,如果你真得擁有優先股,或是優先股已經發行給先前的投資人了,那新的創投也可以發行不同權利的更高優先股,把以前的優先股叫Preferred A,新的叫Preferred B,而且一般是採堆疊法,就是C比B大,B比A大,B先優先處理,再處理A,如此類推,很有趣吧。這個優先股的優先權利,一直會到公司公開上市後才會以一定的比例換成一般股,所以這些特權條款,以及其他所有的terms,會一路陪伴著你到公司上市的那一天。

那這個優先股到底有多preferred呢?

Liquidation Preferences清算優先

除了上市外,公司不管是被併購,所有權易手,倒閉,或破產,都需要被清算。清算就是把公司剩餘的資產賣掉,加上現金,還清負債後,剩下的錢再分還給股東。聽起來有點悲情,其實不然,現在的新創公司,只要不是破產倒閉,有時候被其他大公司併購的財務回報一點都不輸給股票上市IPO,而且立刻可以拿到現金,不像上市後賣股票還有很多時間限制,不能立刻換現。所以現在說某某公司創業成功,未必是公司IPO,被好價錢併購的也是成功典範。

好,那什麼是清算優先呢,就是如果發生上述清算事實,有這項權利的人可以優先把他們投資的原始資金拿回來,例如某公司賣了兩億,扣掉負債還剩一億五仟萬,某投資人當時投了五仟萬的優先股,佔30%公司股權,有清算優先條款,所以這個投資人可以先拿回五仟萬,清算金額剩一億。然後再按照股權等比例均分,英文叫Pro-Rata basis(其實pro-rata是拉丁文,創投律師把它那來當英文用,嚇唬人用的),因為是30%,可以再拿到三千萬。所以其實是剝了兩層皮,先拿回原來投資的錢,再分剩下的錢。這個例子裡,如果公司賣的不好,只有一億,扣掉負債後,剛好還剩五仟萬,被清算優先股拿掉後,一般股連一毛都分不到。

還沒結束呢,清算優先還有變型的,創投可以有Liquidation Preferences(X1),(X2),一直到(X10)都有可能,(X2)代表的是創投可以先拿回二倍的原始投資金額,再和大家分。(X3)就是三倍,(X10)就是十倍,雖然現在已經不是internet瘋狂年代,(X10)不太可能發生,一般都是(X1) 了,不過也不是沒有(X2),(X3) 的例子。

還有另一種型式就Participation(參與),光看名字看不出什麼所以然,Participation(X1) 的意思就是清算優先的錢拿完之後,要Pro-rata 均分時,要先分所佔股權的錢,上個例子是30%,所以先拿走30%的錢,因為是X1一倍,所以沒什麼差別,如果是(X2),就是他的30%的錢要拿二次,剩下的人再用剩下的錢均分。創投也會選擇不參與,好像Participation(X0)的感覺,只拿清算優先的部分;也有對參與回收設有上限,這些都有可能。

太複雜了? 好,我們用上面的例子來看,假設這家公司太棒了,賣了七億,有一個創投之前投了五仟萬,佔30%的股份,但有Liquidation Preferences(X2) 和Participation(X2) 的條款,假設公司負債一億,付完後還剩六億,這個創投可以先把原始五千萬兩倍拿走,剩五億,五億的30%是一億五千萬,這個創投可以先拿走一億五千萬的兩倍,也就是三億,剩下兩億,如果還有其他優先股的堆疊,剩下這二億再玩一次,最後其他的一般股股東再去均分。如果假設沒有其他優先股的堆疊了,剩下70%都是Common Shares,,最後結果就是這個投五仟萬原始投資只有30%股權的創投拿回四億,剩下的70%全部只能分兩億。所以假設當時這個創投是以溢價三倍買的股票,代表其他的一般股可能當時才出資不到四仟萬,就擁有70%的股權,創投投了五仟萬,才拿30%的股權,在當時看似吃虧了。可是最後創投五仟萬變四億,賺八倍;其他70%出資四仟萬變兩億,只賺五倍,所以你怎麼算也算不過華爾街小朋友的,這樣講有了解嗎? 我們再玩一玩,同樣的例子,但公司只賣五億,請你算一算回收比例。

Term Sheet裡第一重要的陷阱就是清算優先相關的terms了,請特別留意。

Special Voting Power特殊投票權力

創投可以在preferred stock裡綁入這個董事會特別投票權,明訂某些議題,如增減資,出售等事件,只有這種有特權股的董事才能投票,其他人就算佔大股也不能投。擺明少數人決定的態勢。有點像聯合國一百多個國家,個個都有投票權,但只要安理會大國裡有任何一國反對,其他一百多國投票贊成也沒用,都是玩假的一樣道理。

Dividends 股利

Term Sheet裡也可以規定,每一股的優先股每年可以拿回多少百分比的投資金額,百分比不一定,可以是5%到15%,如果原始投資是五仟萬,15%一年就是七百五十萬,好多錢的。不過一般創投也不會真得做這種太殺雞取卵的事情,這個股利可以由新股對價取代,不用真得付現金。可是別高與的太早,如果股利是支付股票來處理,那今年股利而得的新股也會加入明年百分比計算的基數,假設每年股利是10%,第一年後總股數就變成110%,第二年股利就會是11%,加起來變成121%,如此類推,幾年後就很可觀了。

Anti Dilution反稀釋條款

反稀釋是一個常常被誤解的terms,Anti Dilution不是應用在所有的股權稀釋狀況裡,如果公司募資每一輪股價都是上漲的,這叫做Up Round, 雖然舊股股權會被稀釋,但其實股票價值valuation是被提高的,並沒有Downside Protection的問題,所以反稀釋條款並不會成立。反稀釋是被運用在當下一輪增資,因為公司經營不善、或任何其他因素,導致股價下降,比上一輪價錢低,這叫做Down Round,Anti Dilution條款就會生效了,股票分割Split,合併Reverse Split,發股票股利(Stock Dividends)造成股權稀釋,也可能照成Valuation下降的down round效果,損害優先股的權利,也算進反稀釋的成立條件裡。反稀釋成立後,可以用印新股給優先股創投的方式,也可以改變在IPO前調整優先股兌換成一般股的兌換比例(Conversion Rate) 來完成,兩者方式各有利弊。

另外,反稀釋又可分為三種型態:

Full Ratchet Anti Dilution全制輪型: 舉例來說,某公司第一輪增資股價溢價二十元發售,賣了一百萬股給某創投,得了二仟萬。但是到了第二輪因為景氣不好,因此降回十元發售,對第一輪的創投來說,等於股票價值縮水一半,所以有簽Full Ratchet Anti Dilution的這一百萬股,有權得到新的一百萬股,或conversion rate變成1:2,因為加上原先的一百萬股,共兩百萬股,乘上新價格十元,才可以等於之前的二仟萬元投資的價值。這乍看合理,不過你想想,founder的一般股股票並沒有這種特權,所以相對來說,這個創投的股權比例瞬間增大了一倍,你的股權,在還沒有第二輪新股進來稀釋前,就被拿掉一大塊了。

(Narrow based) Weighted Average Calculation Anti Dilution(一般)加權平均型:

這種加權型其實比較通用,也比較不會像Full Ratchet那麼離譜。用上面的例子來說,假設這個公司有一般股兩佰萬股,第二輪還是希望有兩仟萬的新投資,因為股價下修變成十元,所以要發行二百萬新股才能募到二仟萬。如果,只是如果,可以按照原來第一輪的二十元價格出售,只要賣一百萬股可以了。所以這個公式是

(二百萬一般股+一百萬股@二十元)/( 二百萬一般股+二百萬股@十元)

=(三百萬股)/( 四百萬股)

=3/4

=0.75

這個0.75的數字就是加權比例,乘上第一輪價格二十元,變成十五元,也就是說,根據加權平均的算法,這個創投在第一輪投入的二十元一股,現在變成十五元一股,也可以說這批股票的Conversion Price從原本的20元,變成15元,為了要回復稀釋前的二仟萬價值,股數應該為二仟萬除以十五元,是一百三十三萬三千三百三十三股,conversion rte應該變成1:1.33。如果是以做新股的方式來處理,減掉現在已有的一百萬股,應該新給這個創投三十三萬多股,比起Full Ratchet的一百萬新股好多了。這個公式看似複雜,其實非常容易理解,這個方法是因為創投接受認知一般股也有損失,所以和它們平均掉損失,比較公平。身為工程師的你不要被這一些小小的財務計算花招嚇到了,一但你了解原理,這比起寫程式簡單一百倍。

Board based Weighted Average Calculation Anti Dilution廣義加權平均型

這個Board based 和Narrow based差別只是在是否把未轉換成股票的選擇權(Options) 和購買權(Warrants) 也加進來平均損失,延續上面的例子,假設公司還有一百萬股的員工Options,加上一般股,再套上上面的公式,加權比例會變成4/5,就是0.8,調整後價格(Conversion Price)為16元,這樣只要再給創投二十五萬新股就可以了,真是佛心來的。

Reverse Vesting創辨人股權重新分配

創投可以要求包含所有創辨人的一般股股票,全部重新吐回公司,然後再按照繼續待在公司的時間,一般是四年,逐年或逐季再陸續發還這些股票。如果其中某創辨人離職了,就會自動放棄未發還的股票。這個條款,主要的目的就是梆住公司重要幹部,不要投資的錢一拿到,就帶著他的股票跑了,對未來不再貢獻,當然不應該有股票獎勵。這個條件,是創投只顧自己的Downside Protection,而忽視創辨人辛苦放棄一切努力到今天的成就,是一個非常自私的想法。

但是,就像有一好沒二好,有一壞也沒兩壞,這個看似極不合理的條件,要是真得碰上了,當然會很不高興自己手中的股票還要再賺一次,但從另外一方面來看,除非你自己就是打算募了資後就落跑,當然這也就是創投要防你的地方。否則其實這個條約會幫你解決一些創辨人合夥貢獻度不一的問題,因為創立公司時可能沒有訂一個” 符合人性的制度”, 導致全職努力的founder,和兼職打嘴砲的founder,或是半路落跑的founder,擁有的股票都一樣,非常不公平,但股票發都發了,拿也拿不回來。也許因為這個terms,借外力之手,解決這個問題,也不失為一用。

No Shop不得再找其他創投

Term Sheet裡也可以規定一定簽訂了這個term sheet,在一段時間內,多半是一到兩個月,不得找其他創投,用這份Term Sheet去談判更好的條件。否則會使這份term sheet失效,影響後續的投資簽約。

Registration Rights股票登記權

在美國,公司就算IPO了,股票要賣要經過一個Registration登記的動作,可能有一些情況是股票可以賣的比所有的股票少,沒有登記權的股票想賣都不行賣。所有如果你的公司未來是選擇是在美國上市,創投都會放這條來確保他們的股票登記權。不過這個概念並沒有在臺灣或香港等亞洲國家適用,所以如果你的公司將來計畫在這些國家上市,這條並不適用。

囉囉嗦嗦的說了一大堆,可能還是沒什麼感覺,我從網上找到一個範例,節錄一些,我們一起來看一看,主要我們會關注在:

amount raised,

price per share,

pre-money valuation,

liquidation preference,

voting rights,

anti-dilution provisions,

好,開始了:

xxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxx

DD/MM/20XX

THE TERMS SET FORTH BELOW ARE SOLELY FOR THE PURPOSE OF OUTLINING THOSE TERMS PURSUANT TO WHICH A DEFINITIVE AGREEMENT MAY BE ENTERED INTO AND DO NOT AT THIS TIME CONSTITUTE A BINDING CONTRACT, EXCEPT THAT BY ACCEPTING THESE TERMS THE COMPANY AGREES THAT FOR A PERIOD OF 30 DAYS FOLLOWING THE DATE OF SIGNATURE, PROVIDED THAT THE PARTIES CONTINUE TO NEGOTIATE TO CONCLUDE AN INVESTMENT, THEY WILL NOT NEGOTIATE OR ENTER INTO DISCUSSION WITH ANY OTHER INVESTORS OR GROUP OF INVESTORS REGARDING THIS “SERIES X" ROUND OF INVESTMENT. AN INVESTMENT IN THE COMPANY IS CONTINGENT UPON, AMONG OTHER THINGS, COMPLETION OF DUE DILIGENCE AND THE NEGOTIATION AND EXECUTION OF A SATISFACTORY STOCK PURCHASE AGREEMENT.

(註: 這一段用大寫字是故意讓你不想去讀它的,所有用英文寫的合約都有這種Disclaimer,不讀是不對的,條約第0條就在這裡,美國的律師真是太多了,什麼都想好好的,等著你來跳。Anyway,這裡大意是說這份term sheet不是一個有約束力的合約,只是一份描述投資條款的大綱。會不會投資還要看整體的Due Diligence,股價的談判和其他terms的談判結果。另加一條,這份term sheet簽名後三十天內,不得和其他創投接觸談terms,否則本份失效,Wow,真是是要求多多,但責任撇的乾乾淨淨的約定)

Summary of Terms for Proposed Private

Placement of Series X Preferred Stock 

I. Issuer:  ABC Inc. (Hereinafter referred to as the “Company").(註:你的公司)

II. Investor: VC, LLC or its affiliates (“VC")and other investors acceptable to the Company and VC (collectively the “Investors")(註: 某創投)

III. Security: Series X Preferred Stock (“Preferred")(註:優先股)

IV. Amount of Investment: $[           ]

V. Valuation: Pre money valuation is $[           ]

VI. Post-Investment Ownership:

The company would be capitalized such that post investment ownership at closing would be as follows:

VC [                ]%
Founders, Management & Other [              ]%
Option Pool [              ]%

(註: 以上這裡列的是Pre-Money和Post-Money公司價值,和股權分配)

VII. Closing Date:

Closing for the investment would be on or before _________________, provided that all requirements for the closing have been met or expressly waived in writing by the Investors.

(註: 投資截止日期)

VIII. Board Representation:

The Board of Directors will include a total of five (5) people. Holders of Series X Convertible Preferred Stock are entitled to two (2) representatives on the Company’s Board of Directors. Common Shareholders will have three (3) designees to the board, one of which must be the CEO of the Company. Board of Directors meetings would be scheduled on a monthly basis until such time as the Board of Directors votes to schedule them less frequently.

VC’s representative would be appointed to all Board Committees (including the compensation committee), each of which would consist of three (3) members. The Company would reimburse each Director’s reasonable expenses incurred in attending the board meetings or any other activities (e.g., meetings, trade shows) which are required and/or requested and that involve expenses.

(註: 這裡是說,不管創投投資幾股,他們會指派五席董事中的兩席,和他們的特權等)

IX. Proprietary Information and Inventions Agreement:

Each officer, director, and employee of the Company shall have entered into a proprietary information and inventions agreement in a form reasonably acceptable to the Company and the Investors. Each Founder and other key technical employee shall have executed an assignment of inventions acceptable to the Company and Investors.

(註: 所有員工包含創辨人都要有簽字的的智慧財產權屬於公司的合約文件)

DESCRIPTION OF SERIES B PREFERRED

X. Dividends:

An [  ]% annual dividend would accrue as of the closing date to holders of the Series X Convertible Preferred. Accrued dividends would be payable (a) if, as and when determined by the Company’s Board of Directors, (b) upon the liquidation or winding up of the company, or (c) upon redemption of the Series X Preferred. Upon an automatic conversion, accrued but unpaid dividends would be forfeited. No dividends may be declared and/or paid on the Common Stock until all dividends have been paid in full on the Convertible Preferred Stock. The Convertible Preferred Stock would also participate pari passu in any dividends declared on Common Stock. Dividends will cease to accrue in the event that the Investor converts its holdings to Common Stock.

(註: 這裡規定每年要付股利的百分比。同時也註明,股利在1)董事會決議要付;2)公司清算;3) 本批股票贖回,這些情形下股利要立即付。但是如果股票上市(automatic conversion就是這個意思),未付的股利就一筆勾銷。如果公司決定要付股利時,要先付完這些優先股的股利,然後再去付其他一般股的股利。還沒完,一般股股利的分放百分比,優先股也要比照辨理(這就是Pari Passu這個拉丁文的意思),所以要再拔一層皮。最後這個每年發放股利的優先股特權,在這些優先股轉換成一般股後就自動消失了,這個簡直是廢話,公司股票上市後就沒有優先股了,優先股轉換成一般股通常就是股票上市的時侯,股票上市後這種優先股特權股利就會不合法,當然會失效了)

XI. Liquidation Preference:

In the event of any liquidation or winding up of the Company, the Series X Preferred will be entitled to receive in preference to the holders of Common Stock an amount per share equal to their Original Purchase Price plus all accrued but unpaid dividends (if any).

The Series X Preferred will be participating so that after payments of the Original Purchase Price and all accrued dividends to the Preferred, the remaining assets shall be distributed pro-rata to all shareholders on a common equivalent basis.

A merger, acquisition or sale of substantially all of the assets of the Company in which the shareholders of the Company do not own a majority of the outstanding shares of the surviving corporation shall be deemed a liquidation of the Company.

(註: 你在上面本文裡讀過了清算優先的介紹後,再看這段應該是很簡單了,拔兩層皮的做法也清楚在這裡驗証,不過在這個範例裡,因為沒有特別倍數要求,所以Liquidation Preference和Participation都是(X1),所以in a way,還算好。 另外這裡特別註明,被收購,併購,導致這個公司是被併入另一家公司,就是說Surviving company不是你的公司,是屬於清算,創投要先把錢拿回,再用pro-rata均分基礎和一般股一樣的處置,可以分錢,也可換股 )

XII. Conversion:

The Preferred will have the right to convert Preferred shares at the option of the holder, at any time, into shares of Common Stock at an initial conversion rate of 1-to-1. The conversion rate shall be subject from time to time to anti-dilution adjustments as described below.

(註: 這裡的conversion指得是優先股和一般股的兌換比例,從1:1開始,如果有反稀釋條款發生後,conversion price有變化,這個比例就會變化。不過如果反稀釋條款是以做新股給創投來調整,則不會影響這裡的兌換比例)

XIII. Automatic Conversion:

The Series X Preferred would be automatically converted into Common Stock, at the then applicable conversion price, upon the sale of the Company’s Common Stock in an initial public offering (“Public Offering") at a price equal to or exceeding [ ] times the Series X Preferred original purchase price in an offering which, after deduction for underwriter commissions and expenses related to the gross proceeds, is not less than [ ].

(註:automatic conversion指的就是公司股票上市IPO時,優先股會自動用兌換比例換一般股。但這裡主要指的是IPO上市時股票價格不得低於X倍於創投原始購買的價格,以及總價扣掉所有上市相關的費用後的投資回報,不得低於XX元,否則不能兌換,well,也就是不能上市的意思)

XIV. Antidilution Provisions:

Proportional anti-dilution protection for stock splits, stock dividends, combinations, re-capitalization, etc. The conversion price of the Preferred shall be subject to adjustment to prevent dilution, on a “weighted average" basis, in the event that the Company issues additional shares of Common or Common equivalents (other than reserved employee shares) at a purchase price less than the applicable conversion price.

(註: 沒讀前面關於反稀釋的解釋,肯定看不懂這裡在說什麼。但讀懂了,就知道這裡是用一般型加權平均,以及用修改兌換比例的方式來處理反稀釋條款)

XV. Voting Rights:

The Preferred will have a right to that number of votes equal to the number of shares of Common Stock issuable upon conversion of the Preferred.

(註: 這裡是屁話,Special Voting rights 在下面一節Restrictions and Limitations講的才是重點)

XVI. Restrictions and Limitations:

Consent of the Series X Preferred, voting as a separate class would be required for any actions which:

i) alter or change the rights, preferences or privileges of the Series X Preferred;

ii) increase the authorized number of shares of Series X Preferred;

iii) increase the authorized number of shares of any other class of Preferred Stock;

iv) create any new class or series of stock, which has preference over or is on parity with the Series X Preferred;

v) involve a merger, consolidation, reorganization, encumbrance, or sale of all or substantially all of the assets or sale or of more than 50% of the Company’s stock;

vi) involve a repurchase or other acquisition of shares of the Company’s stock other than pursuant to redemption provisions described below under “Redemption"; or

amend the Company’s charter or bylaws.

(註: voting as a separate class的意思就是文雅的說明,我不鳥其他人,這裡列表的事,只有我有這種優先股的董事才可以決定和優先投票。什麼事呢? 改變優先股規則,新增優先股,發行新股,增加其他種類的優先股或是更優先股(見前述),收購,合併,公司重組,減資,資產出售,股票贖回,更改公司章程(當然包含改變董事會人員) 等等,任何可能會影響到創投權利的事,都會適用)

XVII. Redemption:

After five (5) years and at the request of the holders of the Series X Preferred, all or part of the Series X Preferred shares may be redeemed at 110% of the Series X purchase price plus all accrued but unpaid dividends.

(註: 這裡規定五年後,如果公司還沒IPO,創投覺得沒搞頭了,這些優先股可以強迫你用110%的價挌贖回,加上數年來未付的股利)

XVIII. Conditions precedent to

Investor’s obligation to invest:

(i) Legal documentation satisfactory to the Investor and Investor’s counsel.

(ii) Satisfactory completion of due diligence.

(iii) If not already in place, the Company would obtain employment agreements with key employees, which would include satisfactory (to Investor) non-compete and non-disclosure language.

(註: 投資人投資的條件,主要是DD有沒有過創投的投審會)

XIX. Registration Rights:

–              If, at any time after the Issuer’s initial public offering (but not within 6 months of the effective date of a registration), Investors holding at least 51% of the Common issued or issuable upon conversion of the Preferred request that the Issuer file a Registration Statement covering at least 20% of the Common issued or issuable upon conversion of the Preferred (or any lesser percentage if the anticipated aggregate offering price would exceed $[ ]), the Issuer will be obligated to cause such share to be registered. The Issuer will not be obligated to effect more than two registrations (other than on Form S-3 under these demand right provisions.

–              Company Registration: The Preferred shall be entitled to “piggy-back" registration rights on registrations of the Company or on demand registrations of any later round investor subject to the right, however, of the Company and its underwriters to reduce the number of shares proposed to be registered pro rata in view of market conditions. No shareholder of the Company shall be granted piggyback registration rights superior to those of the Series X Preferred without the consent of the holders of at least 50% of the Series X (or Common Stock issued upon conversion of the Series X Preferred or a combination of such Common Stock and Preferred).

–              S-3 Rights: Preferred shall be entitled to an unlimited number of demand registrations on Form S-3 (if available to the Company) so long as such registration offerings are in excess of $500,000, provided, however, that the Company shall only be required to file two Form S-3 Registration Statements on demand of the Preferred every 12 months.

–              Expenses: The Company shall bear registration expenses (exclusive of underwriting discounts and commissions and special counsel of the selling shareholders) of all demands, piggybacks, and S-3 registrations. The expenses in excess of $15,000 of any special audit required in connection with a demand registration shall be borne pro rata by the selling shareholders.

–              Transfer of Rights: The registration rights may be transferred provided that the Company is given written notice thereof and provided that the transfer (a) is in connection with a transfer of at least 20% of the securities of the transferor, (b) involves a transfer of at least 100,000 shares, or (c) is to constituent partners of shareholders who agree to act through a single representative.

–              Other Provisions: Other provisions shall be contained in the Investor Rights Agreement with respect to registration rights as are reasonable, including cross-indemnification, the period of time in which the Registration Statement shall be kept effective, standard standoff provisions, underwriting arrangements and the ability of the Company to delay demand registrations for up to 90 days (S-3 Registrations for up to 60 days).

(註: 股票要在美國上市專屬的登記權條件)

XX. Right of First Offer:

The Preferred shall have the right in the event the Company proposes an equity offering of any amount to any person or entity (other than for a strategic corporate partner, employee stock grant, equipment financing, acquisition of another company, shares offered to the public pursuant to an underwritten public offering, or other conventional exclusion) to purchase up to [   ]% of such shares.

The Company has an obligation to notify the Preferred of any proposed equity offering of any amount.

If the Preferred does not respond within 15 days of being notified of such an offering, or decline to purchase all of such securities, then that portion which is not purchased may be offered to other parties on terms no less favorable to the Company for a period of 120 days. Such right of first offer will terminate upon an underwritten public offering of shares of the Company.

In addition, the Company will grant the Preferred any rights of first refusal or registration rights granted to subsequent purchasers of the Company’s equity securities to the extent that such subsequent rights are superior, in good faith judgment of the Board, to those granted in connection with this transaction.

(註: 這裡規定公司將來發行任何新股,他們有優先承購權)

XXI. Right of Co-Sale:

The Company, the Preferred and the Founders will enter into a co-sale agreement pursuant to which any Founder who proposes to sell all or a portion of his shares to a third party, will offer the Preferred the right to participate in such sale on a pro rate basis or to exercise a right of first refusal on the same basis (subject to customary exclusions for up to 15% of the stock, gifts, pledges, etc.). The agreement will terminate on the earlier of an IPO or fifteen (15) years from the close of this financing.

(註: 如果創辨人在股票未上市前要把股票賣給第三方,創投也要有等比例的權利加入,而且還有否決權,把創辨人綁得死死的)

XXII. Use of Proceeds:

The proceeds from the sale of the Preferred will be used solely general corporate purposes.

(註: 投資得來的錢只能用在公司營運相關)

XXIII. Reporting Covenants:

The Company would furnish to the Investor the following:

–              Monthly reports. Within 20 days following the end of each month, an income statement, cash flow and balance sheet for the prior monthly period. Statements would include year-to-date figures compared to budgets, with variances delineated.

–              Annual Financial Statements. Within 90 days following the end of the fiscal year, an unqualified audit, together with a copy of the auditor’s letter to management, from a Big Five accounting firm or equivalent, which firm would be approved by the Investor.

–              Audit. In the event the Company fails to provide monthly reports and/or financial statements in accordance with the foregoing, Investor would have the authority, at the Company’s expense, to request an audit by an accounting firm of its choice, such that statements are produced to the satisfaction of the Investor.

–              Annual Budget. At least 30 days before the end of each fiscal year, a budget, including projected income statement, cash flow and balance sheet, on a monthly basis for the ensuing fiscal year, together with underlying assumptions and a brief qualitative description of the company’s plan by the Chief Executive Officer in support of that budget.

–              Non-compliance. Within 10 days after the discovery of any default in the terms of the stock purchase agreement, or of any other material adverse event, a statement outlining such default or event, and management’s proposed response.

(註: 之後一堆固定報告要做)

XXIV. Purchase Agreement

The purchase of the Company’s Series X Preferred Stock would be made pursuant to a Series X Convertible Preferred Stock Purchase Agreement drafted by counsel to the Investor, which would be mutually agreeable to the Company, and the Investor. This agreement would contain, among other things, appropriate representations and warranties of the Company, covenants of the Company reflecting the provisions set forth herein and other typical covenants, and appropriate conditions of closing, including among other things, qualification of the shares under applicable Blue Sky laws, the filing of a certificate of amendment to the Company’s charter to authorize the Series X Preferred, and an opinion of counsel. Until the Purchase Agreement is signed, there would not exist any binding obligation on the part of either party to consummate the transaction. This Summary of Terms does not constitute a contractual commitment of the Company or the Investor or an obligation of either party to negotiate with the other.

(註: Blue Sky Law美國的州政府投資及反詐騙相關法律)

XXV. Other:

The Company would pay legal expenses incurred by the Investor at closing from the proceeds of the investment. The investor would make all reasonable efforts to see that this expense does not exceed $30,000. Once this term sheet is signed, the Company would accept responsibility for legal fees incurred by the Investor if the transaction does not close up to the amount set forth above.

(註: 簽定投資協議前的律師討論,DD,是要花錢的。這條是說,如果最後這個投資案沒成,創投花的律師費,最多三萬美金,是要你買單的)

XXVI. Exclusivity:

(i) Upon the acceptance hereof, the Company, its officers and shareholders agree not to discuss the sale of assets or any equity or equity type securities, provide any information to or close any such transaction with any other investor or prospective investor, except to named entities mutually acceptable to Management and Investor.

(ii) The undersigned agree to proceed in good faith to execute and deliver definitive agreements incorporating the terms outlined above and such additional terms as are customary for transactions of the type described herein. This letter expresses the intent of the parties and is not legally binding on any of them unless and until such mutually satisfactory definitive agreements are executed and delivered by the undersigned. This letter of intent may be signed by the parties in counterparts.

(註: 這就是No Shop,簽名之後就是雙方機密文件了)

If this Summary of Terms is not signed and returned to VC by midnight (EST) [ ], it shall expire without any further action on the part of VC and shall be of no further force or effect.

(註: 這是這份term sheet的有效截止日期時間,一般不會離現在太久,會讓你手忙腳亂一陣的了)

VENTURE CAPITAL PARTNERS, LLC

Date ___________

By: _________________________________________

Terms agreed to and accepted by:

ABC, INC.

Date _______________

By:_________________________________________

xxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxx

收到term sheet的第一件事,就是召開公司管理會議,和其他創辨人或重要幹部一起討論,可以集眾人的智慧,幫助你做決策。也許你要找你有term sheet經驗,信的過的朋友諮詢建議,最好你有一個創業導師Mentor,願意花時間來幫你看term sheet,都會很有幫助。最後如果你決定要簽回這個term sheet,你也有義務召開董事會,不過一般董事會通過term sheet簽回不是必要的,將來簽投資協議(Stock Purchase Agreement),才需要董事會通過。

終於講完這章了,這章連同範例,可能會是本書最長的一章,因為這些是與創投成功交易的基本知識,不懂這些根本沒得談,只有被玩的份。也許你會問,懂了這些terms,收到了term sheet,可以有討論的空間嗎? 當然有的,這裡每一條term都可以討論和修改,一直到雙方滿意為只。不過如果你也讀了我關於募資心理,和談判技巧的章節,就會了解這是一個” 態勢” 的角力,一供一需的問題,你越強,創投越會讓步;你越需要錢,terms一定是越嚴苛。Term sheet只是一張紙,裡面的玩法也會一直翻新,但是處理供需問題的道理永遠都是一樣地。

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創業前的五項要點 – 5,募資計畫

錢,真得很重要 

一個新創事業要成功,最重要的是什麼,如果我說是錢,那不是自打巴掌,前後茅盾。前面說得創業要成功,最重要的是對的人,正確的市場,切合需求的產品,沒說錢啊,怎樣這會兒又說是錢了呢? 對吧,軍人要打仗,餓肚子是不能打的;戰場上的坦克飛機,沒油是動不了的;產品像武器,武器做好了沒子彈,還是一樣沒輒。沒錢,沒資源,就是No Body,就算有超級精銳部隊,敵方兵臨城下,還是一樣繳械投降。這裡有一個雞生蛋,蛋生雞的問題,除非公司都是用創業家自己的錢來投資的,那有夢就衝了。向投資人要錢,沒有超強的團隊,爆發的市場,明日之星的產品,要到錢不容易;可是沒有投資來的錢,要如何去找到超強團隊,爆發市場的擴展,開發明日之星的產品呢?

以小搏大,無中生有,逐步增資

其實這也沒什麼,所有新創公司都是一樣的,有人就有辨法在這種奇怪的雞生蛋蛋生雞邏輯裡,找到一條生存並且成功的方法。在這裡,我的建議是以小搏大,用最少的資源,做出第一個產品,放到市場上去測試,不行,再試幾次,一直做到成為止,不這樣子可能會募資無望的。如果獲得了一個初步的成功,再去做增資,然後再去做更大的成功,再做更大的增資,一直把公司做到上市或被收購為止,正向循環,才可以建立一個真正可以長長久久的企業。歷史上的大英雄在成就大業之前,一定會有幾次的以寡擊眾的重要戰役,才會站穩腳步。如曹橾官渡大敗袁紹,當時袁紹兵力可比曹橾強多了,袁紹死後,得了整個中國北方,才變得超強;朱元璋以少擊眾,打敗陳友諒,接下來才能擊敗元軍,建立大明;織田信長只有三千兵,在桶狹間殺了有四萬兵的東部大名今川義元後才站穩列強大咖,最終幾乎統一日本。

以小搏大,打一場大勝戰,才會有知名度,才會變成一個咖,才有人投資。你要知道,所有投資人都一樣,都是想用最少的錢,最低的風險,獲得最大的投資回報ROI(Return on Investment)。我們創業家,要和投資人要錢,除了有商業計畫書的說明基本功外,就是要充份滿足投資人的這種心態,才有機會完成募資。新創公司如果已經有一個獲得初步成績的產品,這會降低投資的不確定風險,增加ROI的想像空間,也許股票貴一點,也會是OK的。

掌握形勢,抓住投資人的心理

對創業家最好的例子就是製造出投資人比你還急的狀況,讓投資人來找你,當然這是很難的,但也許當你的公司在快速成長(Grow)、或是一天到晚上新聞媒體的時候,也許就是這一個時刻,投資人會比你還積極想要這個案子,完成募資也會是指日可待了。我的經驗是,越早和投資人接觸越好,但是除了Friends & Family以外,大部份都會觀望,沒人會真正出手。就算出手了,Term必然很不好,創業團隊未必能接受。不過如果你讓他們聞到血味,情勢馬上會變的不一樣。

投資人有好多種,如果是風險創投(Venture Capital, VC)的投資人,要了解的是,創投不是有錢人,他們是資金管理人,他們比創業家更需要錢,要向有錢人、大公司、或政府募資。工程師創業家靠技術做出產品賺錢,VC靠精準眼光和投資經驗,用錢來賺錢,某種角度來看,VC也是在創業。他們比你更需要表現,常常VC被他們的投資人要求的,是每年二到三成的獲利率,對專門投資高風險新創事業的VC來說,是需要非常努力去到達的。所以請不要怪他們吸血,試圖去滿足他們的需求,變成你事業成功的夥伴。

太早出頭vs. 不出頭

對新創公司來說,這裡還有一個Catch 22(左右兩難)的問題,前面說過,在市場裡太早出頭非常不好,可能會被大公司追殺;但不出頭,沒有知名度,除了先期少量的天使資金外,投資人是不會投你的。如何讓在同一市場裡的大公司,不感到你的威脅,出手消滅你。最好是你還太小了,不值得發動專利法律戰;或是市場區隔明顯不同,讓他們無感受你的存在,也可以的。中間的平衡點,就要靠你的智慧來處理了。不過在這裡要提醒你,如果你的市場裡是充滿黑白道大咖,那就千萬不要出頭,寧可不要大規模募資,花少少錢直到獲利為止,否則一定會死的很難看。

用最少的錢來作創業計畫

你到底需要多少錢來創業?這又是一個One Million Dollar Question,意思是這種問題沒有正確答案,誰會知道呢?(Who Knows)。因為對作Apps的公司來說,一百萬台幣可能都太多了,對做IC設計的公司,二、三億可能還不夠。不管你的題目為何,我建議你在公司初期,一定要省省省,包含公司和個人。之後我還會提到,看用錢的態度就知道是否是白手起家或大公司出身的企業家。

可是這問題還是要回答啊? 我有一個方法,你可以參考。請先把時鐘調到二年後,那時候公司要做到什麼產品,業績多少,市場佔有率多少,需要多少研發人員,多少員工,才能到達你的目標。然後再倒推回來,用最省錢的方法,最少的人力,二年要花多少錢,這也許就是你的創始金額(Startup Costs)。什麼叫省錢,你個人二年內可不可以不出去旅遊,不換新車,不上餐廳,不買新衣服,不買新手機,不看電影,不做計程車,不買任何東西? 公司可不可以不買新設備,只買二手的;不買新電腦,用借或租的;不租高級辨公室,租公寓;不裝電話,用電腦IP phone;不開冷氣開電風扇;請人吃飯吃牛肉麵;創業團隊不領薪水,不發年終獎金;外包要十萬只給五仟。可以嗎?

為什麼要那麼省呢? 因為我建議你,公司初始資金最好由自己和Friend & Family出,所以越少越好。這個我們待會再說。

舉例來說,人力是新創公司最貴的部分,如果二年後要到達你設定的目標,需要平均五個工程師,一個年輕工程開發人員月薪加上勞健保,在台灣大概要6萬。一年就要72萬,五個人一年要360萬,兩年要720萬。你可能會覺得一個六萬會不會太高,你知道在美國一般工程師年薪對公司而言(就是薪水加Overheads) 是多少,大約二十萬美金,折合台幣月薪50萬。在台灣,頂尖的工程師大約6-10萬,入門大概3-5萬。所以6萬只是入門級工程師,而且新創公司一定要比行情多付一點薪水,不然找不到好人才,頂尖工程師的角色就由創業團隊來擔當吧。公司創立前二年創業團隊本身最好不要領薪水來省錢,但是有時候這要求也太過份了,我會建議月薪4萬3仟元,加上overheads約5萬,如果有三個創業夥伴,那二年是360萬。為什麼是4萬3呢? 這裡先賣一個關子,之後的創業時的管理人事篇會再談。(如果有人現在知道答案,將來出書我免費寄給你一本簽名書 :)

然後再加上約二到三名非直接人員(助理,會計,美工等),二年約200萬。總共人事費約1280萬。

另外你可能會需要請一些顧問,律師,會計事務所,外包一些工作出去作,這些約200萬。接下來,電腦軟硬體,測試設備,辨公室租金,機房頻寬,桌子椅子,能租就租,能借就借,但都是錢,請算一下,這裡假設是300萬。加上一些雜支,全部大約1800萬,你一定會看到有些書建議你再把這個數字乘2,就是你的創始金額。不過我認為那個太美式風格,再加一點到2000萬應該夠了。請注意這個例子裡二年2000萬是給一個員工低於十人,不需要大型機具,小型的新創公司。如果新創公司是例如IC設計業,所有金額都會至少會乘五倍。

還有一種更極端的,也許只適用于Web或Apps公司,就是也許你和你的朋友就在你的書房裡上班,不去做公司登記,只做網站登記,沒有任何Overheads,電腦用自己的,網路用學校的,專心用半年時間把產品服務上線後再說,這樣也許連幾十萬都不用就可以開始了,如果產品不錯再來做募資也不遲。總之就是越省越好。

股票設計,階梯式募資計畫

如果你募資順利,一開始就募得了夠數年用的資金,那恭喜你,至少你創業前幾年只要專注於產品和市場開發,省著用就可以了。不過這也意味著,除非你自己是主要出資者,你的個人佔股比率不可能太高。如果你用的是台式股票設計,那麼你整個創業團隊的股票Pool加上給未來員工獎勵,不會超過30%,所以你自己的佔比,不容易超過一成。除非公司上市前不用再作增資了,每一次增資,你的股票就要被稀釋一次,幾次後,即便有新的技術股再給你,你的佔比一定是越來越低的。有些創業家團隊風光上市或被收購,雖然了結了心願,還了人情,但其實心中並不爽快,因為自己股份只剩一點點,沒有真得賺到。這其實是非常不好的,你知道Bill Gates的Microsoft剛上市時,個人股票佔比是多少嗎? 43%。所以Gates才有足夠的Incentives把微軟變成世界一流的公司。Oracle的Larry Elision到現在還有23%的公司股份。如果公司CEO是用1、2%在管理這家公司,我覺得要CEO用盡全力成就公司,是很強求的。

那麼如果可以的話,我會選擇獨資,把自己佔比極大化,或除了父母親友的錢,不要任何外部資金幫忙。我覺得有些Web或Apps的公司,真得可以試著這樣做,做出東西,又紅又有人用才是王道,連BP也不要寫了,不要被一些所謂早期投資人佔盡便宜而不自知。不過,對正常的新創事業而言,獨資意味著自己或家族口袋真得夠深,在這種狀況下,其實投資房地產、土地,可能回收更好一點。要有實力獨資的,肯定不會像你我一樣還在讀這本書,就算真正有實力獨資,一般也會找一些人一起來分攤風險,所以,這關逃不了,基本上100%獨資不太可能。

那要如何才能又能借助外力資源,又能將自己的股份最大化呢? 重點就在於時機(Timings)。其實本章前段己經或多或少揭露了這個想法,具體做法來說,就是我所謂的階梯式增資

一般公司募資來源,大概不出以下數種:

自己的存款資金 (Personal Savings)

親朋好友 (Friends & Family)

種子、天使、早期資金 (Seed, Angel, Early Funding)

創投資金 (Venture Capital Funding)

公司投資 (Corporate Funding)

銀行 (Bank)

我們可以把公司增資的階段,分成以下數個時期:

種子資金期(Seed Financing): 這段通常主要是由自己和其他創業夥伴的存款來出資,大家股票權利都一樣,只有出資比例股數不同的差別。你在這時期要完成至少第一版產品上線,可以驗證這個題目是有機會成功的方向。這個時期不能太長,三個月到半年最多了。以上面的二年2000萬的案例來看,半年就是500萬,就算三人均分一人也要快200萬,對學生或上班族還是很多的。為什麼要這個階段呢,因為沒別人出資,股票可以佔到100%。

創始資金期(Startup Financing): 這段通常要朋友父母和親人(Friends & Family,簡稱FF)來幫助你完成增資,親友最挺你了,通常細節都不看,所以不管美式還是台式股票設計,請不要溢價發行,而且要把FF看成是天使投資人,除了提供營運計畫書外,還要明確告知風險及股票不能輕易脫手的買賣限制。這個時期就算FF不夠,真得要找Angel或早期投資人,也必需是沒有特殊條件(Special Terms)的,每一股都是Common Stock,有同樣的權利,要同意什麼反稀釋(Anti-Dilution),清算優先(Liquidation Preference),或保証未來可購買股數及價格的權利的Angel,統統很有禮貌的拒絕,到下個階段再去找他們。這個很重要,請依計行事,寧可募不滿錢,也不要把這個時候的股權複雜化。

這個時期是公司真正的從嬰兒不要夭折長成到小孩的關鍵期,你在這個時期至少要完成產品開發,成功上市,而且最好是能一炮而紅,產品大賣,或會員大量成長。沒有賺錢沒有關係,財報爛不打緊。只要媒體如果能一直報導,就算是付費的也ok,讓公司看起來蒸蒸日上,似乎快要一飛沖天的感覺,就算過關了。這個時期從半年到一年半都有可能,以上面的二年2000萬的案例來看,半年就是500萬,一年半是1500萬,假設是一年半,FF佔股75%,Founders佔25%。如果你覺得Founders佔太少,也可以在這裡再加碼投啊,反正沒溢價。另外你一樣可以多做30%免成本的技術股來獎勵管理團隊,況且FF是自己人,友善的股票還是100%。

擴產性增資期(Expansion Financing): 這段就要真正的投資人來投了,創投VC,公司投資部門 (Corporate Funding),銀行投資部門都是你的客戶,只有他們有實力可以幫助你的公司從小孩成長到大人。不是只有資金,他們的資源,人脈,也是這個階段的重要養份。不過,這畢竟是大錢,我們要將心比心,各為其主,將本求利,勾心鬥角,在所難免。我在後面會有一整章來討論VC募資的問題。

這段時期要多長,沒人說的準,可能一次增資不夠,要做第二輪(Second Round) 或第三輪(Third Round) 甚至更多,直到公司成長到損益兩平,自給自足,到可以上市(Initial Public Offerings,IPO),或被併購(Merge & Acquisition)為止。這個時期,如果要的錢多,股權佔比就會大幅縮水,加上有些初始員工甚至創業團隊會離職,股權結構一定會有大規模的變化。最佳的狀況是,在最後一次IPO前的增資,管理團隊可以佔股20-30%,讓團隊有努力經營的動力Incentives。

上市,或被收購: 上市是將公司股權開放,向一般社會大眾來募資,順便之前投資人和自己可以賣出一些股票,獲利了結。所以挺你的人都發了,大家快樂,你也快樂。被收購有時候更爽,拿到錢還不用繼續再辛苦經營公司了。到這裡,你的創業之路就結束了,接下來的,是建立一個長長久久成功企業的挑戰了。

讀完這章,創業前需要想好,準備好的五項重點功課,就算完成了。接下來還會有幾章是講創業前的技術性準備工作,以及要預防的可能陷阱。不過恭喜你,你看完本書一半的重點了,希望你對創業這檔事,也更有把握了。

建立一個符合人性的制度

上一章說明股權架構的陷阱,以及要注意的事情。股票設計似乎看起來是創業團隊和投資人的角力遊戲,其實這只是一個部分,股票設計最重要的是激勵,給人奮鬥的目標。創業家為什麼要創業,不乖乖待在大公司領薪水。員工為什麼捨大公司,來新創小公司打拼。為的是一個更美好的未來,而這個美好的願景,主要是基於公司成功後財務自主自由的豐厚獎勵。所以股票設計,太重要了。

人性是什麼呢? 我認為,人類數千年來的歷史,繁榮,衰退,進步一些,又退步一點。歷代朝代也好,帝國也好,共和國也行,殖民,宗教,侵略,戰爭,革命。用不同型式,在不同年代,國家,不斷的重複發生,主因就是人性。大部分的人都是試圖向善,但基本上無法抗拒誘惑。大部分的人都是貪婪的,而且不出名與利。人和狗有部份也很像,自己碗裡不給別人搶,眼睛卻看著別隻狗碗裡的東西。大部份的人是懶惰的,如果事情做完了,錢也拿到了,接下來的時間肯定用混的。大部份的人都是趨利避害,說好話不說壞話。我這樣講得好像我自己不是這些大部分的人,錯,我也一樣。本書一直強調要對自己誠實,所以,對,你也一樣。

那怎樣辨呢? 好像人性醜陋,世界應該滅亡一樣。更錯,其實人類數千年來一直在進步,技術,文明,工藝,文化,都比我們的祖宗進步了不知多少。主因是如果大家遵循一些原則,例如法律,處罰人性壞的地方,鼓勵善的地方,人類就會像小河順流至大海一樣,進步向前。

這個想法似乎不是很民主,有點從上帝的角度看事情。沒錯,公司不是民主的,員工某方面也把老闆當成上帝。所以製作一個符合人性的制度,就像訂一個公司的法律系統,而且這件事隨著每個國家文明度的不同而差很大。有些人現在可能覺我要講的是” 公司治理”,No No No No,我沒這麼厲害,公司治理是彼得杜拉克等級的人才能說的,我只是在說一個”符合人性的制度”。 就是;

只要有努力,成果,績效,就有糖果,否則就沒有。

就這麼簡單。說的容易做的難。

這個糖果,就是獎勵(Rewards),現金(Cash)也行,但對新創公司而言,就是股票(Shares),選擇權(Options),購買權(Warrants) 都可以。這個原則,不是只是對員工,創業團隊成員,投資人,董監事,顧問,外包商,都成立。

舉例來說,創業團隊其中某一人的股票,總數應該是十萬股,但剛開始只發例如說二萬股,其他八萬股分年分次由執行長認定對公司貢獻度多寡發放,績效不好可以不發,貢獻度高的可以從別人身上拿來發更多。如果中途離職,沒收所有未發放的部分。執行長的貢獻度可以由董事會認定。如果執行長兼董事長,可以由大股東來認定。總之,股票(尤其是技術股)要Earn來的,而不是剛開始就分好的。如果做的好與不好都拿一樣的,那個公務員有什麼兩樣。公務員心態,一樣會發生在新創團隊中。

不過這裡有一個小麻煩是,這些尚未發的股票在美國是可以放在公司名下,在台灣必須放在某人如執行長名下,然後當成Pool來使用,不過如果你擔心有風險,也有稅的考量,也可以設計成Option Pool,請詢問律師意見。總之,千萬不可以一次發出去,如果合夥人出狀況,又沒有簽股票收回合約,一定拿不回來的。

又舉例說,你外包一個工作出去,你是要驗收完可用才付錢,還是按月付錢?

當然是驗收完。如果按月付,最後一個月肯定不用付,因為永遠做不完。你給顧問薪水,是每個月固定金額,還是完成了什麼事才給? 如果是每月固定金額,又沒規定一個月來幾天,顧問肯定久久才來一次。如果是要完成什麼事,獎勵誘因又夠,他天天免費給你來上班。

投資也一樣,因為投資人被騙怕了,所以現在常常在Term Sheet裡,加上例如:

“總投資金額九仟萬,換公司九佰萬股,等於30%股權。第一筆款三千萬於簽約後到位,第二筆款三千萬於創業團隊達成年業績三億後到位,第三筆款三仟萬於創業團隊達成年業績六億後到位。”

投資人也是要卡著績效才給錢的,這個條件十分合理。不過針對這個例子,創業團隊也要加上但書,例如:

“股票數量及董事會席次會根據實際到達現金比例實施發放,第二筆款和第三筆款所兌換股數,得根據當時公司股票市價調整,最後佔比可能不到30%”

你看這但書多麼勾心鬥角,可是如果創業家真的呆呆的簽了這個沒有但書的Term Sheet,投資人等於投三仟萬拿了九仟萬元的效益,當新創公司到達三億業績目標後,股價應該不只十元了,可是這個投資人等於鎖定了十元價格,可以慢慢觀望再撥款。但是如果有這但書,這個投資人一定急得撥款,好得到較低的股價。甚至應該會積極輔導新創公司,讓它早點到達業績目標。同樣的,創業團隊也會為了要盡早拿到現金,很努力的去達成業績目標。這個就是蛇鶴雙形,打得漂亮,兩邊贏的都有面子也有裡子。

了解嗎? 這叫” 一個符合人性的制度”, 強迫大家往正面的方向走,對公司最有利。

我現在處理任何契約都保持這種精神,外包契約的總金額,我一定會分一半,一半做完給。另一半根據結果績效給,如果超乎預期,甚至給更多。這樣才能讓外包商努力把工作做到好,而不是只是做完。

另外,這個”符合人性的制度”, 是建立在白紙黑字的基礎之上。決策過程可以不透明,但一但說出就一定要執行。尤其對公司內部,一定要貫徹;

功必賞,過必罰,言出必行,以身作則。

否則一下子就信用破產,公司團隊也有可能分崩離析了。但是如果公司好的人才被鼓勵,壞的人才被淘汰,這個公司要不成功也難。

建立一個符合人性的制度,它的遊戲規則必須事前先想清楚。這也是我為什麼把這章放在” 創業前的準備” 而不是” 創業時的管理” 來說。醜話先說在前面,是為了要避免未來的問題。我以前常犯的錯誤,就是為了面子或友誼,事前想了很多” 如果這樣,如果那樣(What if) 的話”,但是就是想到了也沒說,因為怕傷感情。如果你認可前面我說人性醜陋的說法,所有你可以想像最壞的情境,扯到了名與利,都有可能會發生。現在跟你麻吉麻吉的夥伴、朋友,將來為了小事,對簿公堂,都有可能發生。這是我的切膚之痛,教了無數學費和痛苦經驗學來的,希望你留意。

股權設計的陷阱

以前的新創公司,一開始沒錢,主要會考慮和銀行借錢,再來才會考慮把公司的所有權,也就是股票,拿來換錢。和銀行借錢的好處是銀行只要賺利息,不要所有權,壞處是如果公司倒了,股票沒了價值,投資人的錢不用還,可是銀行的錢還是要還,還不出來就叫討債公司逼人跳樓。不過現在不知道是新創公司向銀行借錢太難了(well,這點對有些有門路的人並不適用),還是創業家不想跳樓,總之新創公司向銀行借錢來開的並不多,主要是用股票來增資為主。

所以股票架構的設計,說起來真的很簡單,就是把公司所有權,換錢給投資人。總共幾股,一股多少錢,投資人認為有價值,他就買,不然就拉倒。如此而已。可是沒錯,因為又扯到錢,所以變複雜了。不過你只要把人性放在設計裡,這個陷阱也可以成為助力。

對創業家來說,你也要有一個正確的心態。今天如果你有錢,獨資開一個雜貨店,將來大發特發,開了一百家連鎖店,也沒有人會來和你分錢,店都是你的。可是今天就因為你不夠錢,才會要請投資人幫忙。投資人冒著可能錢被你胡亂花用,甚至血本無歸的風險,來幫助你,佔點便宜本來就是理所當然。只是要小心不要碰到太厲害的投資人,被吃乾抹淨而已。

股權設計主要有二種不同的方式,一種是台式,一種是非台式(或稱美式)。奇怪吧?

台灣每股十元面值式

在台灣註冊登記的股份有限公司,幾乎都用台式股票設計。基本上就是以每股十元面值,賣給投資人。如果未來公司發展良好,下一次募資就可溢價賣,例如一股十五元。當然也有發展不好的,低於面值求售也有可能。這種方式相對很簡單,也很單純。因為剛開始所有股東的購買成本大致相同,所以很公平。這種設計的大缺點是,就是無論創業者的點子再好,而且放棄一切,承擔極大風險的投入創業,但通常還是要自已掏錢買股票,而且沒折扣。不過一般可以設計一些不用成本的技術股,用來獎勵及分派給創業團隊及未來有貢獻員工。技術股一般最多佔全部股票的二至三成,太多的話除非投資人抱著錢來投你,否則別想過投資人這關。

台式可以說是對投資人較有利的設計方式,對創業家尤其是學生較為不利。創業家不眠不休辛苦了好多年,不管是上市或被併購,鳳毛麟角般的幸運成功。但多次股權稀釋後,到了後來,個人占股比例常常是極低的,很難像國外公司創辦人動輒5%, 10% 的占股比例。其實我覺得這個方式是很不好的,創業家辛苦沒有收穫,往往就會失去動力,所以在台灣成功的創業公司,創業家能永續經營的,像Oracle的Larry Ellison,Micorsoft的Bill Gates, Amazon的Jeff Bezos, Dell 的 Michael Dell, 往往不多。而且也會導至發生一些比較不好的例子,例如新創企業主在公司成功上市後,就開始分割公司,做成一間一間的子公司,分割上市,好處是在這些新公司,因為股份還未稀釋,個人持股比例可以提高,創業家可以從中拿回理應該得的部分。但是如果持股是由母公司圖利子公司而得,甚至子公司是由創辨人私人公司而併入母公司而得,那可能會違反法律而被告的。

但是台式的簡單,公平。通常老鳥投資人一看資本額,獲利率,就可以推估每股淨利,和上市後的股價會落在多少的範圍。對投資人風險較低,也是不錯的選擇。

美式股票設計 –

現在的新創公司,尤其是Internet / apps的公司,因為考慮未來上市的地點不確定,以及為了規避相關法令。多會選擇在英屬維京群島(BVI),或開曼群島(Cayman),登記成立公司,然後在台灣成立沒有股票的分公司,或只有一股的子公司。要注意的是,早期登記在這些地方的公司還有想要避稅或逃稅的心理,現在因為太多人這樣做了,反而變成各國的查稅重點區域,難保沒有一天,你的Business明明和美國沒關係,結果IRS來查你稅,也不是不可能的。

既然登記在外國,自然不必就十元面值的設計。只要符合公司法(那一國的呢?),你要一股一毛也可以,一股一百元也可以,只要董事會通過或有些需要股東會通過就可以了,投資人買單,就搞定了。很靈活,創業家可以用極低價格擁有大量股票,享有遠超過二至三成技術股的公司控制權百分比。如果公司一飛沖天,創業家擁有大量股權轉換成現金,很爽吧。

可是投資人又不是笨蛋,那有這麼容易。其實台式是股票設計是基本版,普通聰明的創業家和最聰明的投資人在一起也不會彼此相差太大,遊戲規則簡單,上下十元一點點而已。美式則是超級進階版,遊戲規則自由度高,普通聰明和最聰明的人就會差很大了。舉例來說,公司初期有人用一百萬元買了公司20%的股權,結果一年後公司要增資了,需要三仟萬。就算公司願意拿50%股權來換這三仟萬,也代表了原來的一百萬現在價值六百萬。是原來價值的六倍。除非你的公司現在是氣勢如虹,上市巳經聽牌了。那投資人捧著錢來找你,一百倍也摸摸鼻子認了。否則一年股價漲六倍,新的投資人是不容易買單的。

技術上來說,,如果投資人真得買單了,這個公司的post money就是六仟萬。pre money價值是三千萬,比增資前資本額五百萬,漲了六倍。投資人很聰明的,他還有很多武器來保護他的投資,例如在term sheet裡加上 Liquidation Preferences, Preferred Stock一大堆花招,這些我們在募資的章節再談。

如果投資人不買單,可是公司需要錢啊?這也不是不可修補的。於是就要玩減資再增資的遊戲,就是要先reverse split,再增資。不過你有沒有辨法說服超過51%的現有股東,包含創業團隊,同意手上一萬股變一仟股,縮水十分之一,然後用1.5倍的溢價發行新股,讓新的投資人買單。當然這是考驗人性的時候了,如果初期投資人包含創業團隊,就有心用低價佈局的人,不願意配合。更糟的事,如果有不小心簽了反稀釋(Anti-Dilution)條款的投資人,要把他的股票排除在外。中間都需要創業家不停的溝通,還要小心中計。如果遇到那種顧全大局的創業家,最後也許會犧牲自己的股權,來完成增資,反而讓不願配合的算計人獲利,真得很難。

不過這種作法,也可以是創業家用來清除異已,洗牌的方法。不知道你有沒有看電影社群網路(Social Network),是講Facebook創業的故事。Mark為什麼可以給他在哈佛的創業夥伴(忘了名字)39%公司的股票後,然後把他洗掉,靠的就是這招。先確定51%的股東同意公司改組,然後立刻將目前的股票縮到非常小,例如千分之一或萬分之一,然後再作新股,分還給那51%的人和新加入的股東,有39%跟本沒用,公司重組後就剩一點點了(當然這一點點今天也值數十億美金 )。這種作法原則上是合法的,但不甘心的的投資人一定會告上法院的。

美式雖然靈活,但適合進階版創業家。看到這裡覺得頭很昏的人,除非你有一個真的靠的住的投資老手朋友幫忙,否則還是乖乖的用台式吧。其實股票設計也是取得供需中間平衡的一個過程,創業家實力越強,投資人越會讓步,如果沒什麼籌碼,少拿一點股票也就認了吧。

不管用台式還是美式,股權設計一定要親力親為。把大家討論後的股票設計和沒有利害關係創業老手朋友或長輩請教,多問幾個人以防有疏漏。千萬不要因為怕麻煩交給某一個人去負責,如果此人有私心,你又沒查覺,那就完了。很多東西包含產品定位都是可以邊創業邊改,可是股票一但發出去了,白紙黑字不能說改就改。人性是貪婪的,到手的肉要吐出來是非常難的,所以這件事請千萬千萬千萬要小心設計。之後還會陸續有章節說明如何設計一個符合人性的制度,包含股票制度。

最後還有一些建議:

1, 初期股數不要多。雖說其實股數沒什麼意義,百分比比較有用。不過設計太多給人不適當的想像空間,不如設小一點。

2, 股票賣給親友(Friend & Family (&Fool ?))的價錢最好是相同於創業者的價錢,因為親友是最挺你的,投你時一般細節都不看。你還要收他們Premium,不覺得不好嗎?我在這邊中了一大計,也怪自己沒想清楚。因為既得利益者肉已經吃下去了,最後搞得對我的一些朋友不好意思,很後悔但無法修補。

3, 題目強用美式,想降低風險用台式。實力強用美式,沒經驗台式較不易被騙。