募資- 2,看懂Term Sheet (投資條件書)

Term Sheet是一個”有條件” 的投資提案或風險投資協議

在創業家和創投接觸數個月後,假設一切順利,雙方都有意願更進一步來合作投資,創投VC會提出一個Term sheet,是創投決定向創業家投資的投資條件書,投資條件清單,很像民間的議價書(Offer Letter),是一個” 有條件” 的投資提案。一般正式一點的投資案,也許會先簽LOI (Letter of Intent) 和NDA(Non Disclosure Agreement ),也許BP會修改過幾輪後,創投才會出第一版的Term Sheet,然後雙方再經過一段時間討論其中Terms & Conditions,達成共識後,term sheet確認,才會進行更嚴格的DD(Due Diligence) 投資評估包含資產調查等,我們後面再談。不過通常到這裡,除非在DD前,你有隱瞞重大資訊,讓創投反悔決定,理論上這個投資案己經八九不離十了。最後進行到投資簽約時,這些同意的條件,就會正式列在投資協議書(Investment Agreement),或是股票購買合約書(Stock Purchase Agreement)裡。

Term Sheet是一個奇怪的東西,收到它代表著你幾個月的辛苦耕耘,終於有投資人受到你的熱情感動,向你提出了投資條件書,也有點像你是努力的找買家要賣你的股票,終於有人出價了,好高興。但如果你收到了Term Sheet,這也代表了這不是一個Friend&Family朋友的友情投資,而是正式的,公司對公司的交易,一切都要和正式商業合作案一樣,最好是有律師參與討論,因為小小一份Term Sheet,內容可是十分不簡單。收不收的到Term Sheet也不是投資過程中的必要步驟,也有的是LOI簽完就直接進入DD,雙方合作談判達成共識後,就會進行合約的討論簽訂。不過,主要投資條件(Key terms) 的討論,在投資決定的過程中,一定會是花最多時間的地方。

Term Sheet 的內容

Term sheet最主要的內容是投資股數,金額,公司增資前價值(Pre Money Valuation),公司增資後價值(Post Money Valuation),和所佔百分比。這幾個算是基本常識的名詞,不懂就遜掉了。

公司增資前價值(Pre Money Valuation),和增資後價值(Post Money Valuation)

我舉一個例子,某新創公司己發行二百萬股,每股臺幣十元,其中技術股佔三成,就是六十萬股,因此實收資本額是一仟四百萬,但是技術股也要作價,總股數乘上每股價格,也就是增資前公司資本額是二仟萬。如果本次增資預計發行一百萬新股,溢價二十元發行,可以募得二仟萬元,新股佔總股票數33%,總股數變成三百萬股,乘上目前股價,增資後公司價值(Post Money Valuation) 為六千萬,也代表增資前公司價值(Pre Money Valuation)是六仟萬減上新投資兩仟萬,是四仟萬。原始股東股票從原始的二千萬增值二倍到價值四仟萬,蠻不錯的,但舊股股權因加上新股稀釋,手上一股權利變成相當於現在的0.67股,就是稀釋67%。

如果嫌募資二仟萬不夠,另外一個可能性是發行二百萬新股,一樣溢價二十元發行,可以募得四仟萬元,新股佔總股票50%,總股數變成四百萬股,乘上目前股價,增資後公司價值(Post Money Valuation) 為八千萬,增資前公司價值(Pre Money Valuation)是八仟萬減上新投資四仟萬,是四仟萬。原始股東股票還是增值二倍,但舊股股權因加上新股稀釋,一股權利變成相當於現在的0.5股。

搞清了這些觀念,你就可用下面的表來玩了。溢價二十元賣太貴了? 沒人買。十五元如何呢? 請看第三和第四行。 如果公司現在太熱門了,你要溢價100元賣,只要有人買,就算你只發行五十萬股,也可以募得五仟萬,公司的Pre Money Valuation一舉漲了10倍,到二億,好像很誇張? Well,只要有人買單,一點都不奇怪。

在Term Sheet裡,其實這個部份十分合理,本來投資前就要講清楚這些東西,才不會有紛爭,所以這一條還好嘛。不過別高興的太早,這個條款以下幾乎所有的內容,都是創投為了保護投資利益,所訂的嚴格條款,沒看過的人請心理準備一下,不要被嚇到了。我們來看一些主要的條件內容:

Preferred Stock優先股

這個preferred Stock的優先股股票,命名是因為相對於Common Shares的一般股股票。也代表了優先股的權利,和一般股是不一樣的。但請不要想太多,身為創業家的你,擁有的一定是一般股,在某些待殊狀況下,如果你真得擁有優先股,或是優先股已經發行給先前的投資人了,那新的創投也可以發行不同權利的更高優先股,把以前的優先股叫Preferred A,新的叫Preferred B,而且一般是採堆疊法,就是C比B大,B比A大,B先優先處理,再處理A,如此類推,很有趣吧。這個優先股的優先權利,一直會到公司公開上市後才會以一定的比例換成一般股,所以這些特權條款,以及其他所有的terms,會一路陪伴著你到公司上市的那一天。

那這個優先股到底有多preferred呢?

Liquidation Preferences清算優先

除了上市外,公司不管是被併購,所有權易手,倒閉,或破產,都需要被清算。清算就是把公司剩餘的資產賣掉,加上現金,還清負債後,剩下的錢再分還給股東。聽起來有點悲情,其實不然,現在的新創公司,只要不是破產倒閉,有時候被其他大公司併購的財務回報一點都不輸給股票上市IPO,而且立刻可以拿到現金,不像上市後賣股票還有很多時間限制,不能立刻換現。所以現在說某某公司創業成功,未必是公司IPO,被好價錢併購的也是成功典範。

好,那什麼是清算優先呢,就是如果發生上述清算事實,有這項權利的人可以優先把他們投資的原始資金拿回來,例如某公司賣了兩億,扣掉負債還剩一億五仟萬,某投資人當時投了五仟萬的優先股,佔30%公司股權,有清算優先條款,所以這個投資人可以先拿回五仟萬,清算金額剩一億。然後再按照股權等比例均分,英文叫Pro-Rata basis(其實pro-rata是拉丁文,創投律師把它那來當英文用,嚇唬人用的),因為是30%,可以再拿到三千萬。所以其實是剝了兩層皮,先拿回原來投資的錢,再分剩下的錢。這個例子裡,如果公司賣的不好,只有一億,扣掉負債後,剛好還剩五仟萬,被清算優先股拿掉後,一般股連一毛都分不到。

還沒結束呢,清算優先還有變型的,創投可以有Liquidation Preferences(X1),(X2),一直到(X10)都有可能,(X2)代表的是創投可以先拿回二倍的原始投資金額,再和大家分。(X3)就是三倍,(X10)就是十倍,雖然現在已經不是internet瘋狂年代,(X10)不太可能發生,一般都是(X1) 了,不過也不是沒有(X2),(X3) 的例子。

還有另一種型式就Participation(參與),光看名字看不出什麼所以然,Participation(X1) 的意思就是清算優先的錢拿完之後,要Pro-rata 均分時,要先分所佔股權的錢,上個例子是30%,所以先拿走30%的錢,因為是X1一倍,所以沒什麼差別,如果是(X2),就是他的30%的錢要拿二次,剩下的人再用剩下的錢均分。創投也會選擇不參與,好像Participation(X0)的感覺,只拿清算優先的部分;也有對參與回收設有上限,這些都有可能。

太複雜了? 好,我們用上面的例子來看,假設這家公司太棒了,賣了七億,有一個創投之前投了五仟萬,佔30%的股份,但有Liquidation Preferences(X2) 和Participation(X2) 的條款,假設公司負債一億,付完後還剩六億,這個創投可以先把原始五千萬兩倍拿走,剩五億,五億的30%是一億五千萬,這個創投可以先拿走一億五千萬的兩倍,也就是三億,剩下兩億,如果還有其他優先股的堆疊,剩下這二億再玩一次,最後其他的一般股股東再去均分。如果假設沒有其他優先股的堆疊了,剩下70%都是Common Shares,,最後結果就是這個投五仟萬原始投資只有30%股權的創投拿回四億,剩下的70%全部只能分兩億。所以假設當時這個創投是以溢價三倍買的股票,代表其他的一般股可能當時才出資不到四仟萬,就擁有70%的股權,創投投了五仟萬,才拿30%的股權,在當時看似吃虧了。可是最後創投五仟萬變四億,賺八倍;其他70%出資四仟萬變兩億,只賺五倍,所以你怎麼算也算不過華爾街小朋友的,這樣講有了解嗎? 我們再玩一玩,同樣的例子,但公司只賣五億,請你算一算回收比例。

Term Sheet裡第一重要的陷阱就是清算優先相關的terms了,請特別留意。

Special Voting Power特殊投票權力

創投可以在preferred stock裡綁入這個董事會特別投票權,明訂某些議題,如增減資,出售等事件,只有這種有特權股的董事才能投票,其他人就算佔大股也不能投。擺明少數人決定的態勢。有點像聯合國一百多個國家,個個都有投票權,但只要安理會大國裡有任何一國反對,其他一百多國投票贊成也沒用,都是玩假的一樣道理。

Dividends 股利

Term Sheet裡也可以規定,每一股的優先股每年可以拿回多少百分比的投資金額,百分比不一定,可以是5%到15%,如果原始投資是五仟萬,15%一年就是七百五十萬,好多錢的。不過一般創投也不會真得做這種太殺雞取卵的事情,這個股利可以由新股對價取代,不用真得付現金。可是別高與的太早,如果股利是支付股票來處理,那今年股利而得的新股也會加入明年百分比計算的基數,假設每年股利是10%,第一年後總股數就變成110%,第二年股利就會是11%,加起來變成121%,如此類推,幾年後就很可觀了。

Anti Dilution反稀釋條款

反稀釋是一個常常被誤解的terms,Anti Dilution不是應用在所有的股權稀釋狀況裡,如果公司募資每一輪股價都是上漲的,這叫做Up Round, 雖然舊股股權會被稀釋,但其實股票價值valuation是被提高的,並沒有Downside Protection的問題,所以反稀釋條款並不會成立。反稀釋是被運用在當下一輪增資,因為公司經營不善、或任何其他因素,導致股價下降,比上一輪價錢低,這叫做Down Round,Anti Dilution條款就會生效了,股票分割Split,合併Reverse Split,發股票股利(Stock Dividends)造成股權稀釋,也可能照成Valuation下降的down round效果,損害優先股的權利,也算進反稀釋的成立條件裡。反稀釋成立後,可以用印新股給優先股創投的方式,也可以改變在IPO前調整優先股兌換成一般股的兌換比例(Conversion Rate) 來完成,兩者方式各有利弊。

另外,反稀釋又可分為三種型態:

Full Ratchet Anti Dilution全制輪型: 舉例來說,某公司第一輪增資股價溢價二十元發售,賣了一百萬股給某創投,得了二仟萬。但是到了第二輪因為景氣不好,因此降回十元發售,對第一輪的創投來說,等於股票價值縮水一半,所以有簽Full Ratchet Anti Dilution的這一百萬股,有權得到新的一百萬股,或conversion rate變成1:2,因為加上原先的一百萬股,共兩百萬股,乘上新價格十元,才可以等於之前的二仟萬元投資的價值。這乍看合理,不過你想想,founder的一般股股票並沒有這種特權,所以相對來說,這個創投的股權比例瞬間增大了一倍,你的股權,在還沒有第二輪新股進來稀釋前,就被拿掉一大塊了。

(Narrow based) Weighted Average Calculation Anti Dilution(一般)加權平均型:

這種加權型其實比較通用,也比較不會像Full Ratchet那麼離譜。用上面的例子來說,假設這個公司有一般股兩佰萬股,第二輪還是希望有兩仟萬的新投資,因為股價下修變成十元,所以要發行二百萬新股才能募到二仟萬。如果,只是如果,可以按照原來第一輪的二十元價格出售,只要賣一百萬股可以了。所以這個公式是

(二百萬一般股+一百萬股@二十元)/( 二百萬一般股+二百萬股@十元)

=(三百萬股)/( 四百萬股)

=3/4

=0.75

這個0.75的數字就是加權比例,乘上第一輪價格二十元,變成十五元,也就是說,根據加權平均的算法,這個創投在第一輪投入的二十元一股,現在變成十五元一股,也可以說這批股票的Conversion Price從原本的20元,變成15元,為了要回復稀釋前的二仟萬價值,股數應該為二仟萬除以十五元,是一百三十三萬三千三百三十三股,conversion rte應該變成1:1.33。如果是以做新股的方式來處理,減掉現在已有的一百萬股,應該新給這個創投三十三萬多股,比起Full Ratchet的一百萬新股好多了。這個公式看似複雜,其實非常容易理解,這個方法是因為創投接受認知一般股也有損失,所以和它們平均掉損失,比較公平。身為工程師的你不要被這一些小小的財務計算花招嚇到了,一但你了解原理,這比起寫程式簡單一百倍。

Board based Weighted Average Calculation Anti Dilution廣義加權平均型

這個Board based 和Narrow based差別只是在是否把未轉換成股票的選擇權(Options) 和購買權(Warrants) 也加進來平均損失,延續上面的例子,假設公司還有一百萬股的員工Options,加上一般股,再套上上面的公式,加權比例會變成4/5,就是0.8,調整後價格(Conversion Price)為16元,這樣只要再給創投二十五萬新股就可以了,真是佛心來的。

Reverse Vesting創辨人股權重新分配

創投可以要求包含所有創辨人的一般股股票,全部重新吐回公司,然後再按照繼續待在公司的時間,一般是四年,逐年或逐季再陸續發還這些股票。如果其中某創辨人離職了,就會自動放棄未發還的股票。這個條款,主要的目的就是梆住公司重要幹部,不要投資的錢一拿到,就帶著他的股票跑了,對未來不再貢獻,當然不應該有股票獎勵。這個條件,是創投只顧自己的Downside Protection,而忽視創辨人辛苦放棄一切努力到今天的成就,是一個非常自私的想法。

但是,就像有一好沒二好,有一壞也沒兩壞,這個看似極不合理的條件,要是真得碰上了,當然會很不高興自己手中的股票還要再賺一次,但從另外一方面來看,除非你自己就是打算募了資後就落跑,當然這也就是創投要防你的地方。否則其實這個條約會幫你解決一些創辨人合夥貢獻度不一的問題,因為創立公司時可能沒有訂一個” 符合人性的制度”, 導致全職努力的founder,和兼職打嘴砲的founder,或是半路落跑的founder,擁有的股票都一樣,非常不公平,但股票發都發了,拿也拿不回來。也許因為這個terms,借外力之手,解決這個問題,也不失為一用。

No Shop不得再找其他創投

Term Sheet裡也可以規定一定簽訂了這個term sheet,在一段時間內,多半是一到兩個月,不得找其他創投,用這份Term Sheet去談判更好的條件。否則會使這份term sheet失效,影響後續的投資簽約。

Registration Rights股票登記權

在美國,公司就算IPO了,股票要賣要經過一個Registration登記的動作,可能有一些情況是股票可以賣的比所有的股票少,沒有登記權的股票想賣都不行賣。所有如果你的公司未來是選擇是在美國上市,創投都會放這條來確保他們的股票登記權。不過這個概念並沒有在臺灣或香港等亞洲國家適用,所以如果你的公司將來計畫在這些國家上市,這條並不適用。

囉囉嗦嗦的說了一大堆,可能還是沒什麼感覺,我從網上找到一個範例,節錄一些,我們一起來看一看,主要我們會關注在:

amount raised,

price per share,

pre-money valuation,

liquidation preference,

voting rights,

anti-dilution provisions,

好,開始了:

xxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxx

DD/MM/20XX

THE TERMS SET FORTH BELOW ARE SOLELY FOR THE PURPOSE OF OUTLINING THOSE TERMS PURSUANT TO WHICH A DEFINITIVE AGREEMENT MAY BE ENTERED INTO AND DO NOT AT THIS TIME CONSTITUTE A BINDING CONTRACT, EXCEPT THAT BY ACCEPTING THESE TERMS THE COMPANY AGREES THAT FOR A PERIOD OF 30 DAYS FOLLOWING THE DATE OF SIGNATURE, PROVIDED THAT THE PARTIES CONTINUE TO NEGOTIATE TO CONCLUDE AN INVESTMENT, THEY WILL NOT NEGOTIATE OR ENTER INTO DISCUSSION WITH ANY OTHER INVESTORS OR GROUP OF INVESTORS REGARDING THIS “SERIES X" ROUND OF INVESTMENT. AN INVESTMENT IN THE COMPANY IS CONTINGENT UPON, AMONG OTHER THINGS, COMPLETION OF DUE DILIGENCE AND THE NEGOTIATION AND EXECUTION OF A SATISFACTORY STOCK PURCHASE AGREEMENT.

(註: 這一段用大寫字是故意讓你不想去讀它的,所有用英文寫的合約都有這種Disclaimer,不讀是不對的,條約第0條就在這裡,美國的律師真是太多了,什麼都想好好的,等著你來跳。Anyway,這裡大意是說這份term sheet不是一個有約束力的合約,只是一份描述投資條款的大綱。會不會投資還要看整體的Due Diligence,股價的談判和其他terms的談判結果。另加一條,這份term sheet簽名後三十天內,不得和其他創投接觸談terms,否則本份失效,Wow,真是是要求多多,但責任撇的乾乾淨淨的約定)

Summary of Terms for Proposed Private

Placement of Series X Preferred Stock 

I. Issuer:  ABC Inc. (Hereinafter referred to as the “Company").(註:你的公司)

II. Investor: VC, LLC or its affiliates (“VC")and other investors acceptable to the Company and VC (collectively the “Investors")(註: 某創投)

III. Security: Series X Preferred Stock (“Preferred")(註:優先股)

IV. Amount of Investment: $[           ]

V. Valuation: Pre money valuation is $[           ]

VI. Post-Investment Ownership:

The company would be capitalized such that post investment ownership at closing would be as follows:

VC [                ]%
Founders, Management & Other [              ]%
Option Pool [              ]%

(註: 以上這裡列的是Pre-Money和Post-Money公司價值,和股權分配)

VII. Closing Date:

Closing for the investment would be on or before _________________, provided that all requirements for the closing have been met or expressly waived in writing by the Investors.

(註: 投資截止日期)

VIII. Board Representation:

The Board of Directors will include a total of five (5) people. Holders of Series X Convertible Preferred Stock are entitled to two (2) representatives on the Company’s Board of Directors. Common Shareholders will have three (3) designees to the board, one of which must be the CEO of the Company. Board of Directors meetings would be scheduled on a monthly basis until such time as the Board of Directors votes to schedule them less frequently.

VC’s representative would be appointed to all Board Committees (including the compensation committee), each of which would consist of three (3) members. The Company would reimburse each Director’s reasonable expenses incurred in attending the board meetings or any other activities (e.g., meetings, trade shows) which are required and/or requested and that involve expenses.

(註: 這裡是說,不管創投投資幾股,他們會指派五席董事中的兩席,和他們的特權等)

IX. Proprietary Information and Inventions Agreement:

Each officer, director, and employee of the Company shall have entered into a proprietary information and inventions agreement in a form reasonably acceptable to the Company and the Investors. Each Founder and other key technical employee shall have executed an assignment of inventions acceptable to the Company and Investors.

(註: 所有員工包含創辨人都要有簽字的的智慧財產權屬於公司的合約文件)

DESCRIPTION OF SERIES B PREFERRED

X. Dividends:

An [  ]% annual dividend would accrue as of the closing date to holders of the Series X Convertible Preferred. Accrued dividends would be payable (a) if, as and when determined by the Company’s Board of Directors, (b) upon the liquidation or winding up of the company, or (c) upon redemption of the Series X Preferred. Upon an automatic conversion, accrued but unpaid dividends would be forfeited. No dividends may be declared and/or paid on the Common Stock until all dividends have been paid in full on the Convertible Preferred Stock. The Convertible Preferred Stock would also participate pari passu in any dividends declared on Common Stock. Dividends will cease to accrue in the event that the Investor converts its holdings to Common Stock.

(註: 這裡規定每年要付股利的百分比。同時也註明,股利在1)董事會決議要付;2)公司清算;3) 本批股票贖回,這些情形下股利要立即付。但是如果股票上市(automatic conversion就是這個意思),未付的股利就一筆勾銷。如果公司決定要付股利時,要先付完這些優先股的股利,然後再去付其他一般股的股利。還沒完,一般股股利的分放百分比,優先股也要比照辨理(這就是Pari Passu這個拉丁文的意思),所以要再拔一層皮。最後這個每年發放股利的優先股特權,在這些優先股轉換成一般股後就自動消失了,這個簡直是廢話,公司股票上市後就沒有優先股了,優先股轉換成一般股通常就是股票上市的時侯,股票上市後這種優先股特權股利就會不合法,當然會失效了)

XI. Liquidation Preference:

In the event of any liquidation or winding up of the Company, the Series X Preferred will be entitled to receive in preference to the holders of Common Stock an amount per share equal to their Original Purchase Price plus all accrued but unpaid dividends (if any).

The Series X Preferred will be participating so that after payments of the Original Purchase Price and all accrued dividends to the Preferred, the remaining assets shall be distributed pro-rata to all shareholders on a common equivalent basis.

A merger, acquisition or sale of substantially all of the assets of the Company in which the shareholders of the Company do not own a majority of the outstanding shares of the surviving corporation shall be deemed a liquidation of the Company.

(註: 你在上面本文裡讀過了清算優先的介紹後,再看這段應該是很簡單了,拔兩層皮的做法也清楚在這裡驗証,不過在這個範例裡,因為沒有特別倍數要求,所以Liquidation Preference和Participation都是(X1),所以in a way,還算好。 另外這裡特別註明,被收購,併購,導致這個公司是被併入另一家公司,就是說Surviving company不是你的公司,是屬於清算,創投要先把錢拿回,再用pro-rata均分基礎和一般股一樣的處置,可以分錢,也可換股 )

XII. Conversion:

The Preferred will have the right to convert Preferred shares at the option of the holder, at any time, into shares of Common Stock at an initial conversion rate of 1-to-1. The conversion rate shall be subject from time to time to anti-dilution adjustments as described below.

(註: 這裡的conversion指得是優先股和一般股的兌換比例,從1:1開始,如果有反稀釋條款發生後,conversion price有變化,這個比例就會變化。不過如果反稀釋條款是以做新股給創投來調整,則不會影響這裡的兌換比例)

XIII. Automatic Conversion:

The Series X Preferred would be automatically converted into Common Stock, at the then applicable conversion price, upon the sale of the Company’s Common Stock in an initial public offering (“Public Offering") at a price equal to or exceeding [ ] times the Series X Preferred original purchase price in an offering which, after deduction for underwriter commissions and expenses related to the gross proceeds, is not less than [ ].

(註:automatic conversion指的就是公司股票上市IPO時,優先股會自動用兌換比例換一般股。但這裡主要指的是IPO上市時股票價格不得低於X倍於創投原始購買的價格,以及總價扣掉所有上市相關的費用後的投資回報,不得低於XX元,否則不能兌換,well,也就是不能上市的意思)

XIV. Antidilution Provisions:

Proportional anti-dilution protection for stock splits, stock dividends, combinations, re-capitalization, etc. The conversion price of the Preferred shall be subject to adjustment to prevent dilution, on a “weighted average" basis, in the event that the Company issues additional shares of Common or Common equivalents (other than reserved employee shares) at a purchase price less than the applicable conversion price.

(註: 沒讀前面關於反稀釋的解釋,肯定看不懂這裡在說什麼。但讀懂了,就知道這裡是用一般型加權平均,以及用修改兌換比例的方式來處理反稀釋條款)

XV. Voting Rights:

The Preferred will have a right to that number of votes equal to the number of shares of Common Stock issuable upon conversion of the Preferred.

(註: 這裡是屁話,Special Voting rights 在下面一節Restrictions and Limitations講的才是重點)

XVI. Restrictions and Limitations:

Consent of the Series X Preferred, voting as a separate class would be required for any actions which:

i) alter or change the rights, preferences or privileges of the Series X Preferred;

ii) increase the authorized number of shares of Series X Preferred;

iii) increase the authorized number of shares of any other class of Preferred Stock;

iv) create any new class or series of stock, which has preference over or is on parity with the Series X Preferred;

v) involve a merger, consolidation, reorganization, encumbrance, or sale of all or substantially all of the assets or sale or of more than 50% of the Company’s stock;

vi) involve a repurchase or other acquisition of shares of the Company’s stock other than pursuant to redemption provisions described below under “Redemption"; or

amend the Company’s charter or bylaws.

(註: voting as a separate class的意思就是文雅的說明,我不鳥其他人,這裡列表的事,只有我有這種優先股的董事才可以決定和優先投票。什麼事呢? 改變優先股規則,新增優先股,發行新股,增加其他種類的優先股或是更優先股(見前述),收購,合併,公司重組,減資,資產出售,股票贖回,更改公司章程(當然包含改變董事會人員) 等等,任何可能會影響到創投權利的事,都會適用)

XVII. Redemption:

After five (5) years and at the request of the holders of the Series X Preferred, all or part of the Series X Preferred shares may be redeemed at 110% of the Series X purchase price plus all accrued but unpaid dividends.

(註: 這裡規定五年後,如果公司還沒IPO,創投覺得沒搞頭了,這些優先股可以強迫你用110%的價挌贖回,加上數年來未付的股利)

XVIII. Conditions precedent to

Investor’s obligation to invest:

(i) Legal documentation satisfactory to the Investor and Investor’s counsel.

(ii) Satisfactory completion of due diligence.

(iii) If not already in place, the Company would obtain employment agreements with key employees, which would include satisfactory (to Investor) non-compete and non-disclosure language.

(註: 投資人投資的條件,主要是DD有沒有過創投的投審會)

XIX. Registration Rights:

–              If, at any time after the Issuer’s initial public offering (but not within 6 months of the effective date of a registration), Investors holding at least 51% of the Common issued or issuable upon conversion of the Preferred request that the Issuer file a Registration Statement covering at least 20% of the Common issued or issuable upon conversion of the Preferred (or any lesser percentage if the anticipated aggregate offering price would exceed $[ ]), the Issuer will be obligated to cause such share to be registered. The Issuer will not be obligated to effect more than two registrations (other than on Form S-3 under these demand right provisions.

–              Company Registration: The Preferred shall be entitled to “piggy-back" registration rights on registrations of the Company or on demand registrations of any later round investor subject to the right, however, of the Company and its underwriters to reduce the number of shares proposed to be registered pro rata in view of market conditions. No shareholder of the Company shall be granted piggyback registration rights superior to those of the Series X Preferred without the consent of the holders of at least 50% of the Series X (or Common Stock issued upon conversion of the Series X Preferred or a combination of such Common Stock and Preferred).

–              S-3 Rights: Preferred shall be entitled to an unlimited number of demand registrations on Form S-3 (if available to the Company) so long as such registration offerings are in excess of $500,000, provided, however, that the Company shall only be required to file two Form S-3 Registration Statements on demand of the Preferred every 12 months.

–              Expenses: The Company shall bear registration expenses (exclusive of underwriting discounts and commissions and special counsel of the selling shareholders) of all demands, piggybacks, and S-3 registrations. The expenses in excess of $15,000 of any special audit required in connection with a demand registration shall be borne pro rata by the selling shareholders.

–              Transfer of Rights: The registration rights may be transferred provided that the Company is given written notice thereof and provided that the transfer (a) is in connection with a transfer of at least 20% of the securities of the transferor, (b) involves a transfer of at least 100,000 shares, or (c) is to constituent partners of shareholders who agree to act through a single representative.

–              Other Provisions: Other provisions shall be contained in the Investor Rights Agreement with respect to registration rights as are reasonable, including cross-indemnification, the period of time in which the Registration Statement shall be kept effective, standard standoff provisions, underwriting arrangements and the ability of the Company to delay demand registrations for up to 90 days (S-3 Registrations for up to 60 days).

(註: 股票要在美國上市專屬的登記權條件)

XX. Right of First Offer:

The Preferred shall have the right in the event the Company proposes an equity offering of any amount to any person or entity (other than for a strategic corporate partner, employee stock grant, equipment financing, acquisition of another company, shares offered to the public pursuant to an underwritten public offering, or other conventional exclusion) to purchase up to [   ]% of such shares.

The Company has an obligation to notify the Preferred of any proposed equity offering of any amount.

If the Preferred does not respond within 15 days of being notified of such an offering, or decline to purchase all of such securities, then that portion which is not purchased may be offered to other parties on terms no less favorable to the Company for a period of 120 days. Such right of first offer will terminate upon an underwritten public offering of shares of the Company.

In addition, the Company will grant the Preferred any rights of first refusal or registration rights granted to subsequent purchasers of the Company’s equity securities to the extent that such subsequent rights are superior, in good faith judgment of the Board, to those granted in connection with this transaction.

(註: 這裡規定公司將來發行任何新股,他們有優先承購權)

XXI. Right of Co-Sale:

The Company, the Preferred and the Founders will enter into a co-sale agreement pursuant to which any Founder who proposes to sell all or a portion of his shares to a third party, will offer the Preferred the right to participate in such sale on a pro rate basis or to exercise a right of first refusal on the same basis (subject to customary exclusions for up to 15% of the stock, gifts, pledges, etc.). The agreement will terminate on the earlier of an IPO or fifteen (15) years from the close of this financing.

(註: 如果創辨人在股票未上市前要把股票賣給第三方,創投也要有等比例的權利加入,而且還有否決權,把創辨人綁得死死的)

XXII. Use of Proceeds:

The proceeds from the sale of the Preferred will be used solely general corporate purposes.

(註: 投資得來的錢只能用在公司營運相關)

XXIII. Reporting Covenants:

The Company would furnish to the Investor the following:

–              Monthly reports. Within 20 days following the end of each month, an income statement, cash flow and balance sheet for the prior monthly period. Statements would include year-to-date figures compared to budgets, with variances delineated.

–              Annual Financial Statements. Within 90 days following the end of the fiscal year, an unqualified audit, together with a copy of the auditor’s letter to management, from a Big Five accounting firm or equivalent, which firm would be approved by the Investor.

–              Audit. In the event the Company fails to provide monthly reports and/or financial statements in accordance with the foregoing, Investor would have the authority, at the Company’s expense, to request an audit by an accounting firm of its choice, such that statements are produced to the satisfaction of the Investor.

–              Annual Budget. At least 30 days before the end of each fiscal year, a budget, including projected income statement, cash flow and balance sheet, on a monthly basis for the ensuing fiscal year, together with underlying assumptions and a brief qualitative description of the company’s plan by the Chief Executive Officer in support of that budget.

–              Non-compliance. Within 10 days after the discovery of any default in the terms of the stock purchase agreement, or of any other material adverse event, a statement outlining such default or event, and management’s proposed response.

(註: 之後一堆固定報告要做)

XXIV. Purchase Agreement

The purchase of the Company’s Series X Preferred Stock would be made pursuant to a Series X Convertible Preferred Stock Purchase Agreement drafted by counsel to the Investor, which would be mutually agreeable to the Company, and the Investor. This agreement would contain, among other things, appropriate representations and warranties of the Company, covenants of the Company reflecting the provisions set forth herein and other typical covenants, and appropriate conditions of closing, including among other things, qualification of the shares under applicable Blue Sky laws, the filing of a certificate of amendment to the Company’s charter to authorize the Series X Preferred, and an opinion of counsel. Until the Purchase Agreement is signed, there would not exist any binding obligation on the part of either party to consummate the transaction. This Summary of Terms does not constitute a contractual commitment of the Company or the Investor or an obligation of either party to negotiate with the other.

(註: Blue Sky Law美國的州政府投資及反詐騙相關法律)

XXV. Other:

The Company would pay legal expenses incurred by the Investor at closing from the proceeds of the investment. The investor would make all reasonable efforts to see that this expense does not exceed $30,000. Once this term sheet is signed, the Company would accept responsibility for legal fees incurred by the Investor if the transaction does not close up to the amount set forth above.

(註: 簽定投資協議前的律師討論,DD,是要花錢的。這條是說,如果最後這個投資案沒成,創投花的律師費,最多三萬美金,是要你買單的)

XXVI. Exclusivity:

(i) Upon the acceptance hereof, the Company, its officers and shareholders agree not to discuss the sale of assets or any equity or equity type securities, provide any information to or close any such transaction with any other investor or prospective investor, except to named entities mutually acceptable to Management and Investor.

(ii) The undersigned agree to proceed in good faith to execute and deliver definitive agreements incorporating the terms outlined above and such additional terms as are customary for transactions of the type described herein. This letter expresses the intent of the parties and is not legally binding on any of them unless and until such mutually satisfactory definitive agreements are executed and delivered by the undersigned. This letter of intent may be signed by the parties in counterparts.

(註: 這就是No Shop,簽名之後就是雙方機密文件了)

If this Summary of Terms is not signed and returned to VC by midnight (EST) [ ], it shall expire without any further action on the part of VC and shall be of no further force or effect.

(註: 這是這份term sheet的有效截止日期時間,一般不會離現在太久,會讓你手忙腳亂一陣的了)

VENTURE CAPITAL PARTNERS, LLC

Date ___________

By: _________________________________________

Terms agreed to and accepted by:

ABC, INC.

Date _______________

By:_________________________________________

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收到term sheet的第一件事,就是召開公司管理會議,和其他創辨人或重要幹部一起討論,可以集眾人的智慧,幫助你做決策。也許你要找你有term sheet經驗,信的過的朋友諮詢建議,最好你有一個創業導師Mentor,願意花時間來幫你看term sheet,都會很有幫助。最後如果你決定要簽回這個term sheet,你也有義務召開董事會,不過一般董事會通過term sheet簽回不是必要的,將來簽投資協議(Stock Purchase Agreement),才需要董事會通過。

終於講完這章了,這章連同範例,可能會是本書最長的一章,因為這些是與創投成功交易的基本知識,不懂這些根本沒得談,只有被玩的份。也許你會問,懂了這些terms,收到了term sheet,可以有討論的空間嗎? 當然有的,這裡每一條term都可以討論和修改,一直到雙方滿意為只。不過如果你也讀了我關於募資心理,和談判技巧的章節,就會了解這是一個” 態勢” 的角力,一供一需的問題,你越強,創投越會讓步;你越需要錢,terms一定是越嚴苛。Term sheet只是一張紙,裡面的玩法也會一直翻新,但是處理供需問題的道理永遠都是一樣地。

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募資- 1, 基本功和投資心理

商業計畫書請先準備好

前面幾章己經具體說明商業計畫書的用途,內容寫法,要注意的重點等。我相信你現在已經有一個至少是初稿的Business Plan在手上了,清楚的說明市場,題目,產品和團隊,以及如何成功的想法和做法。那麼,這個時候就是拿出來用的時侯了。

投資是供需問題

我希望你這個時侯在準備募資的時侯,是處在一個較為有利的位置,例如產品已經上市,賣的還不錯,有客戶,也已經有一些收入,加上口袋裡現金還夠活一年以上。或是公司已經突破損益兩平,開始獲利。也有可能是你的產品又酷又切中潮流,鋒頭正盛,市場上能做的又沒有幾個人,那麼就算還沒獲利也不要緊。這些都是好的狀況。募資是供需問題,賣方越強,買方出價越高;賣相不好,打到地攤搞不好也賣不掉。

製造對自己有利的時機和時勢

前面有說過,對創業家最好的狀況當然就是製造出投資人比你還急的態勢,聰明人做事要順勢,逆勢不易成功,而且也浪費時間。當你的公司在快速成長(Grow)、或是一天到晚上新聞媒體的時候,市場成長想像空間太大了,投資人主動來找你表達投資意願,或是人人都在談論你的網站,也許就是這一個時刻,投資人會比你還積極想要這個案子,完成募資就會比較實際了。當然這些情境發生是會發生,不然你的公司也不會成功,不過卻不知道什麼時侯會真的發生。所以我的建議還是,越早和投資人接觸越好,亂槍打鳥也沒關係,但是初期除了朋友以外,大部份的投資人都會採觀望態度,沒人會真正出手。就算出手了,投資條件必然也會不好的。這種也可以說是挫折的經歷,其實每個創業家都遇過,不要灰心,時機一到,血味漫延,豬羊會在一瞬間變色。

逐步增資,張開雙臂歡迎有實力的投資人

如果你按照我建議的增資計畫,在公司創立的前一年至二年,資金的來源,應該主要是自己、合夥人、和親朋好友(Friends & Family)、借來的也行。很抱歉的要和你說的一個事實就是,要享受創業成功的甜美果實,自己口袋深度還是要夠的,如果連這些錢都拿不出來,就算是你創業成功了,在台灣這種投資環境,最後可能公司股權其實都是別人的,你就是白忙一場。

這個時期,只要你誠懇的說明,努力的要把創業夢想來實現,又願意省省省,募資的金額和難度都應該都不高,股權在這個時期要盡量單純,創業團隊和親友們應該擁有大部分的股權。為什麼要有這個時期呢,前面幾章應該也說明清楚了,這種設計一方面是保護自己的努力心血,另一方面卻是為了迎接真正的投資夥伴而準備的。因為一個高度集中但單純的股權結構,只要是願意誠意釋放出合理的股權百分比,反而能夠吸引較大型的創投進入。

避免錯誤的第一步,過早找創投

不過老實說,應該有超過一半以上的創業家,沒有採取這種方法,而是在第一天就去找創投要錢。主因當然是因為自己的錢不夠,不過想降低自己在財務上的風險也是其中之一,想說自己都破釜沉舟似的辭職豁出去做了,還要把個人財產押下去,太危險了,於是拉人下水一起玩,降低風險。初期如果真得有大型創投或公司投資部門買單,那就是有富爸爸撐腰了,資金無虞。不過有一好沒二好,除了個人佔股會較低以外,做什麼事都有好多公公婆婆需要溝通,綁手綁腳的,一不小心,投資方就會把創辨人工頭給fire了,所以壞處也真是不少。

也有創業家找一些較小型創投或較有資源的個人投資人金主來買單,如果投資人因股價低取得大量股權,但是用心單純也還OK,但如果還要加上一些佔盡便宜的條款如投資條件綁約,例如某人未來可以用多少錢,保證可擁有多少百分比的投資權,等到未來真得向較大型的創投來募資時,這些初期的條約都會造成麻煩。其實這裡我說的相當含蓄,不好和實力不夠的創投初期給你的幫助,到後來的成效絕對遠低於一個好的創業導師(Mentor)所幫助你的,而造成未來的問題,可能比你想像中還嚴重。你的Mentor可以是你的投資人,但最好不是,因為如果有利害關係時,給你的建議就未必公正了。另外,做過sales的人就會知道,客戶是要巴結的,有點虛偽很正常的,掏心掏肺的客戶管理是菜鳥的做法,創投多是老鳥,請你理解我說的話。

實際上,太早找創投,創投不理你的機會大多了,被創投拒絕的案子,大都是因為準備不夠,或公司還不成熟,賣相不夠,創業家應該專心把產品、市場、團隊做好的時侯,浪費時間和創投瞎混,最後不只要不到錢,對公司成功也沒有幫肋。

人算不如天算,態勢不站在你這裡怎麼辨?

另外在募資的時候,也常常並不都是在公司狀態最好的時侯,甚至大部分公司都是在產品還未上市,現金不足的狀況下在募資;也有的是從公司狀況好一直募到狀況不好才募到資金。創業時事情不如意十有八九,時機(Timing) 算的再好,通常真正發生也不會如你預期。投資條件(Term) 也會隨著時勢,從普通到嚴苛。產品還沒有上市,至少Demo要做的嚇嚇叫;還沒獲利,至少題目想像空間要夠大,人才要夠優秀;還沒有付錢的客戶,那至少有已經在測試的客戶了吧;現金不足,那Term就放寬吧,別忘了投資是供需問題。逆勢操作夠難了,最好不要在這個時候做增資,但如果一定要做,除了上面所說的一般方法,還請細讀本章及以下三章。

不管什麼生意,利益分配好,大家有錢賺,就好談

買賣做生意,銷售商品,和募資找資金,其實道理都是一樣的。就是讓買賣雙方都有利益,不管是檯面上的、還是檯面下的,有時侯包含雙方的談判團隊成員,也要有足夠的誘因(Incentives) 才好。利益分配是一種藝術,和雙方實力有很大的關係,不過也不全然是,有時侯表面上和裡子完全兩回事,出張嘴的和實際做事的人分也應該很不一樣。也不要忘了執行一個” 符合人性的制度”, 強迫大家住成事的方向前進,不要事前就把利益分配好,要把大部分留到事成後才分,不然一定會有不公平的情況發生,籌碼到後來也會不夠用。

然後,利益還要夠分配,如果只是談好分配,最後並無實質利益,也就是大家都沒賺到錢,一兩次還好,多了之後就沒有人要和你合作了。談到利益,有時候也未必是錢,前面有敘述過,利益一定是和1) 財務;2) 政治;3) 策略性相關,如果不是錢,對個人來說,誘因常常是和公司政治升官相關。

創業投資利益分配比做生意更難

成功是一群人共同努力的成果,好的投資人加上創業團隊,滿足彼此對成功回報不同的期望,事業才會成。當然,對新創公司而言,這個時侯利益就是股權,要等到公司股票上市或被收購,才會轉變成真的錢。所以從這點上,不像做生意可以立刻看到錢,募資找資金是要用”未來錢”來交易,當然難多了。而且,因為加上了”時間” 這個變因,風險增加,成本一定增加,利益也可能要以股權加上其他保護條款,避免損失。

從投資人的角度看事情

前面增資計劃章節有說明,要順利完成增資,要先了解投資人的心態。所有好的Sales都知道要站在客戶的角度來思考事情,了解客戶真正的問題所在,以及他們所關心的事,是完成交易的不二法門。所以同樣的,要募資完成,也要從投資人的角度來看事情,投資人會投你一定有一些目的,如果你不能從他們的角度來觀察,很難了解真正的投資原因。

有人介紹很重要

Cold calling是考驗sales膽量的方式,也許運氣好會抓到一兩個新客戶,但這個陌生銷售的方式,對創投投資行為不太管用,超過九成被創投拒絕的案子,在第一次接觸後就拜拜了,創投每天接觸那麼多新案子,如果對你不熟,題目不熟,又無人推薦,他們一般就會先略過了。

從校友會開始是好方法

你的學長前輩們,校友們,以前的同事們,現在不乏是成功人士,透過這一層關係,也許可以找出你的投資貴人。在台灣,這個因素非常重要。

了解投資人最看重你的點

當然大部分的投資人投資你是因為認為有利可圖,那你知不知道他們認為你那一點最有可能讓他們獲利? 是人才,市場,還是產品。如果是人才,是誰呢? 如果是題目,為什麼他們會這麼認為呢? 投資人要賺錢,一般都會選擇本身熟悉又有成功經歷的地方下手,如果你自己買賣過東西賺過錢,不管是什麼,股票,基金,郵票,球卡,古董,字畫,房子,土地,只要是有在上面賺過錢,下次出手投資一定會比較大膽。雖然其實每次投資情形都不一樣,成敗也不一定,但這裡一定有一些他們經驗累積的Know-how,就是他們看重的點了。也許你會問,我又不是他們肚子裡的蛔蟲,怎麼知道他們心中在想的。放心吧,相信我,就算是初次見面,他們也會親口和你說的,不然連見面都不必了,不是嗎?

投資人一般看案子的習慣

創投在接到案子的第一反應,就是思索Up side和 Down side。Up side指的是這個案子可能的成長空間,財務上的回收會不會有數倍以上,指的是ROI投資回報的部分。Up side大部分和錢有關,但是也有些創投會有布局式的策略性的投資,或是人情關係的投資,Up side則可能是較為政治人情的回報。Down side指的是如果這個案子不如預期成功,如何盡量減少財務上的損失,這是投資風險的控制。舉例來說,下一章要說的term sheet,所有的條件都在公司IPO上市後自動消失,為什麼,因為大家都賺到錢了,沒有Down side,但IPO之前的清算包含併購,大多都是創投的Down side protection(投資保障)條款。

感覺良好也很重要

你經營公司一段時間過後,就會發現用腦子計算哪些案子會成功並且獲利,和用屁股亂猜的機率不會差太多。最後用Gut feeling做決定的CEO數量絕對超過你的想像,求神問卦的也不會沒有。感覺對了,什麼事情都好談。投資人也一樣,我覺得電影魔球(Money Ball)很好看,主角飾演球團經理,他大量運用科學的數字統計分析資料,做為挑選和投資球員的依據,看似理性,但其實整個決策過程非常戲劇化,看起來並不合理。其實數字只是參考,主角心中較不理性的勝利方程式才是重點。感覺對的球員,再加上數字加強信心,決定就快了。所以雙方合作時,也要時時注意Kimochi (気持ち,心情)的感受,一點點小小的禮物,注意小地方,如生日祝福,也會有益良好的感覺。

投資是認真的,不可以用玩玩的心態

我剛剛有一個問題是,”你知不知道他們認為你那一點最有可能讓他們獲利?”, 意思就是說,投資人到底看上了你那一點? 還是說,只是花花公子玩玩而已。根本從頭到尾都沒認真過。如果是這樣,把他甩了吧,投資人是花花公子沒關係的,不過”玩玩” 這種咖,就免了吧。

了解投資人真正的需求

風險創投(Venture Capital, VC)為什麼嗜血,這和他們的商業模式有關,風險創投風險之高,看名字就知道,他們是靠風險賺錢的,靠風險賺錢的人最大咖的就是華爾街的公司,這幾年的新聞應該夠多了吧。以住投資新事業超過十倍,甚至百倍的投資回收,時有所聞,投十個案子,中一個就賺了。但隨著投資公司變多,好的投資案沒有增加的狀況下,投資回收越來越不好。創投是資金管理人,他們比創業家更需要錢,要向有錢人、大公司、或政府募資。VC靠用功分析和投資經驗來賺錢,某種角度來看,VC也是在創業。他們比你更需要表現,因為現在擁有資金的有錢人金主越來越厲害,他們常常在想,專業VC如果表現不好,明年就換一個來做,不然乾脆叫自己人來做。所以常常VC被他們的金主要求的,是每年二到三成的獲利率,對專門投資高風險新創事業的VC來說,真的是很難的。所以你現在看到的VC,願意早期投資的越來越少,很多都是操作上市前最後一把增資,和投資股票越來越接近。所以創投嗜血是正常的,換你做也一樣。如果你不了解創投的需求,和他們的成功定義不一樣,那就不要想要創投投資了。

這裡跳tone一下,我覺得現在有錢的個人、和大公司,越來越不需要創投公司來幫他們投資,創投真的很難募資,我相信現在口袋空空的創投絕不在少數。但是像政府,應該大量找創投來管理資金投資。如果政府真心要活絡創業市場,請大量減少一些像靠經濟部官員和學者專家審定的科專補助,把錢交給有道德的創投,不只可以幫助創業市場資金流動,還可以像四大基金救股市一樣,最後賺錢出場。就像美國的創投,背後最大的金主,其實就是美國政府的如退休基金等。我自己曾是科專計畫的受益者,所以我不該這樣說,不過請相信我,這樣做對台灣科技發展一點幫助也沒有,大家只是把政府當成有錢的凱子而已。

如果是大公司投資部門(Corporate funding),除了要獲利外,其他包含投資公司的上下游廠商,可以擴大產品銷售,或是幫助公司轉型的策略型標的物,只要有幫到母公司的都可以是投資的對象。這個時侯,了解這個公司過去的投資標的,以及它的發展策略方向,都是你應該做的功課。

不管是向創投或是公司募資,事前準備,情報收集,功課做的越多的人越容易成功。也許他們公司的網站就己經說明了很多資訊,Google也會給你很多其他信息。並請多多利用你的實體人脈,多問,多聽,你就會越了解這個投資人的喜好或是偏好,對正需求,他們才會掏錢出來幫你。

投會痛的錢(Hurt Money)

幾乎所以投資人要投你的公司,都會要求你創辨人自己也要加碼投,當然這是可以談的,但你要了解為什麼投資人會有這種想法,基本上投資新創事業是要冒極大風險的,投資人希望創業家可以好好經營,運用這筆錢,但是” 希望” 只是Good Will,他們很想盡辨法讓你和公司成敗綁在一起。投資人是最高興看到的情境就是,如果公司倒閉了,你就破產了,所以你會全心全力讓公司不要倒閉,他們的投資風險也就降低了。這個想法很自私,但很實際,最後創業者通常都會跟進的。不過我要提醒創業者,如果你的籌碼有限,千萬要留一手,倒不是怕破產的問題,而是當公司資源耗盡,舉債度日的時候,不願放棄的你如果手上沒有留子彈的,投資人認賠不出手相救時,那公司就要殘念了。

Win-Win雙贏狀況

其實投資人真正想看到的是Win-win的狀況,你賺他也賺,他賺到剛好就好,讓創業家也可以賺很大,有繼續好好經營下去的動力(Incentives),所以吃乾抹盡的創投並不多,沒有人會想要殺雞取卵的。有很多投資人的投資心態,也有一些是為了提攜後輩,嗜血性並不強烈。

可以有一個Lead Investor

找到一個願意做Lead的創投,絕對是加分的,這個Lead也會把這個投資案,當成自己的Project,努力的去完成它。Lead Investor的投資條件可以比一般投資人優惠,不過也要留意Lead Investor的Qualification,如果不夠格,也要有出場機制。

LOI (Letter of Intent) 投資意向書

和投資人互動後,彼此覺得感覺不錯,似乎有錢賺,流程邏輯上的第一步,就是簽一個NDA保密協議和LOI投資意向書。這是一個好的開始,表示雙方都認真思考這個投資案。之後進行的Due Diligence 投資評估過程也會有比較好的保障。LOI內容非常簡單,通常不會有terms的,只有甲乙雙方對投資意願及保密的描述,一頁左右搞定。我也看過有terms的LOI,事實上我自己就有這個經驗,那恭喜你,表示這個投資案八九不離十了。

理論上,你必須拿著這個LOI,在你自己公司的董事會通過決議,授權給你進行後續的談判。不過實際董事會不通過的機會微乎其微,因為投資案過還早呢。不過為了防有人搗亂,董事會記錄請不要忘了這條。

另外,因為每個投資案大小和內容都不一樣,很難預估要花多久完成。不過從LOI簽訂後,三到六個月,完成DD和投資協議,是可以期待的。

要有創投內部的Mentor

這個Mentor的定義,和我之前所謂的創業導師不同。比較接近一般Sales的術語,就是一個對某公司銷售的大案子,必須有一個在這個公司裡的友善內部高層人員,提供消息和幫助,這個案子才會成,反之如果沒有這種Mentor內應,這個案子一定不會成。投資案也一樣,不管是創投或是公司,你能夠做簡報的人就是你的AO(Account Officer) 或AE(Account Executive) 了,投資案不是AO一個人可以決定的,通常都會需要通過創投內部的投資審議會,也許還要加上董事會,這些都是你不能參加,但決定過與不過的重要決策會議。你的熱情必須感動AO,讓AO在這些會議幫你熱情做簡報。你還最好要有一個能在會議內部幫你大力站台的Mentor,在內部幫你做促銷和護航。這個人可以是你的AO,不過AO本來就是你一國的,最好還能有其他的Supporter,案子會比較容易順利過關。

每個創投都不一樣

我小孩小時候常看的電視節目Barney,常常會唱的一首歌其中的一句,就是”Everyone is different… 每個人都不一樣”。 每個小孩尚且知道的道理,當然大人世界也可以應用。我說創投嗜血,是沒錯的,但嗜血程度不同,道德也很不一樣。有些創投要求高投資回報,但幫助新創事業盡心盡力,拳拳到肉,把新創公司當成自己的Baby;有些創投則是唯利是圖,老謀深算,偶爾幫點小忙,背著創業家談合併,股票買賣,也不在少數。有些創投經歷已老,看過的案子太多,雖然口袋夠深,但熱情已失,只想做一些穩妥的買賣;有些創投則是衝勁十足,但是還沒有看到具體的績效成果,後續子彈不足。分辨這種事情對有能力創業的你來說,只要用心,一定可以找到適合你的投資人。

現在多了一些像YCombinator的早期投資人和育成機構,年輕有熱情,這真的是件好事,我真希望在我第一次創業時有這種投資人。但是我也擔心這些比較有良心,但不嗜血的年輕創投,幾年後會無力承受投資方的成果驗收,希望這些清流,能夠找到一個長長久久的經營模式。

開會三次後才訂出應對策略

三,這個數字又出現了。我建議你,就像Sales要訂Account Strategy(客戶銷售策略)一樣,你也要訂一個針對每一個創投不同的進攻策略,如何贏得他們的投資青睞。不過不急,雖然創投也有菜鳥,但是主要還是投資老手居多,和他們接觸,虛虛實實的,通常前二次都是虛招,第三次才會說出真正目的或問題,請參考本書關于談判章節。

創投是被動的,他們大部分時間都在等你

不要以為投資人會主動會你連絡,他們才不會呢。有時開會還沒三次,就無聲無息了,就算你寫Email過去,他們也未必會回,但不理你不代表對你沒興趣,基本上,創投在幾次接觸後,對你印象還不錯,但覺得好像還沒有立即投資的急迫性,或是好案子被搶走的危機,也不會發LOI給你,於是就進入了觀望期。你要三不五時給他們一些updates,維持熱度,因為他們對新案子的好感和熱情,隨著時間會呈等比級數的下降,所以才說過早找創投不好,整個募資時程不能拖太久。不過如果真的很慢,也不用太心急,一定是公司成熟度的問題,等你公司菜煮好了,香味回溢,豬羊一變色,對你有興趣的投資人就會又現身了。

尋找全壘打

一般創投投十個案子,可能只有二個是賺錢的,另外八個不是失敗,就是活著跟死了一樣的Walking Dead,這種比例,可見創投不是一門好生意。可是為什麼還有那麼多的創投,前仆後繼,努力找新案子。就是因為,他們偶而會投到一個全壘打,一單就做完數年的業績,賺了大錢。因此創投無時無刻都在搜尋一個Home Run,這是做創投的人之動力所在,如果創投認為你是那個可能打全壘打的球員,那就賓果了。

要來的錢要拿來做什麼呢?

我在募資計畫章節裡說明商業計畫書,會有包含Amount & Terms(股價及條件)、Post-financing capital structure (增資後股權結構)、Use of Proceeds(資金運用計畫) 的具體規劃。前二項不難理解,第三項Use of Proceeds卻是最容易被忽略的地方。你可能會想說,錢到位了,加人,加大辨公室、廠房,增加產線、店面,廣告等等等,這些都可以,不過一定要詳細說明你的計劃,但該省的還是要省,千萬不要因為有計畫,為了花錢而花錢,因為計劃趕不上變化,完成募資雖然有錢了,但是責任卻越來越大,花錢花的好爽,到最後才了解錢的價值是不一樣的。

錢進公司戶頭才算完成

好不容易花了好久的時間斡旋,創投終於願意投資你了,一切條件都談妥,也過了他們內部審議流程,要簽約了,真高興。通常這個時侯,你會開始做一些為了擴充的採購和投資,不要,千萬別急,都己經等這麼久了,再等一會,到正式完成簽約,撥款真得進了公司戶頭後,才開始動作。因為就像做生意一樣,在沒看到錢進口袋之前,任何地方都有可能會生變。我自己就有一個慘痛經驗,我和某一個VC前後討論了快一年,抬面上和抬面下都做足好處,他們的投審會包含董事會也通過了,合約我也簽好了,送過去等對方蓋章撥款一二個星期後,竟然和我說總經理換人,一切不算。我當時已和機房業著簽約擴充,每個月要多繳好多錢,因為要高折扣,所以必須簽一年,當時真是欲哭無淚,只能把這件事當成上天給我的挫折考驗,這個仇也只能來日再報了。

募資本來就是創業最困難的部分,所以真的落落長,囉里八唆的。所以本章以及以下三章包含如何看懂投資條件書(Term Sheet),了解投資評估(Due Diligence)的過程,了解公司價值(Valuation),會像三部曲一樣,介紹募資時會碰到的事情和狀況,提供你參考。

創業前的五項要點 – 5,募資計畫

錢,真得很重要 

一個新創事業要成功,最重要的是什麼,如果我說是錢,那不是自打巴掌,前後茅盾。前面說得創業要成功,最重要的是對的人,正確的市場,切合需求的產品,沒說錢啊,怎樣這會兒又說是錢了呢? 對吧,軍人要打仗,餓肚子是不能打的;戰場上的坦克飛機,沒油是動不了的;產品像武器,武器做好了沒子彈,還是一樣沒輒。沒錢,沒資源,就是No Body,就算有超級精銳部隊,敵方兵臨城下,還是一樣繳械投降。這裡有一個雞生蛋,蛋生雞的問題,除非公司都是用創業家自己的錢來投資的,那有夢就衝了。向投資人要錢,沒有超強的團隊,爆發的市場,明日之星的產品,要到錢不容易;可是沒有投資來的錢,要如何去找到超強團隊,爆發市場的擴展,開發明日之星的產品呢?

以小搏大,無中生有,逐步增資

其實這也沒什麼,所有新創公司都是一樣的,有人就有辨法在這種奇怪的雞生蛋蛋生雞邏輯裡,找到一條生存並且成功的方法。在這裡,我的建議是以小搏大,用最少的資源,做出第一個產品,放到市場上去測試,不行,再試幾次,一直做到成為止,不這樣子可能會募資無望的。如果獲得了一個初步的成功,再去做增資,然後再去做更大的成功,再做更大的增資,一直把公司做到上市或被收購為止,正向循環,才可以建立一個真正可以長長久久的企業。歷史上的大英雄在成就大業之前,一定會有幾次的以寡擊眾的重要戰役,才會站穩腳步。如曹橾官渡大敗袁紹,當時袁紹兵力可比曹橾強多了,袁紹死後,得了整個中國北方,才變得超強;朱元璋以少擊眾,打敗陳友諒,接下來才能擊敗元軍,建立大明;織田信長只有三千兵,在桶狹間殺了有四萬兵的東部大名今川義元後才站穩列強大咖,最終幾乎統一日本。

以小搏大,打一場大勝戰,才會有知名度,才會變成一個咖,才有人投資。你要知道,所有投資人都一樣,都是想用最少的錢,最低的風險,獲得最大的投資回報ROI(Return on Investment)。我們創業家,要和投資人要錢,除了有商業計畫書的說明基本功外,就是要充份滿足投資人的這種心態,才有機會完成募資。新創公司如果已經有一個獲得初步成績的產品,這會降低投資的不確定風險,增加ROI的想像空間,也許股票貴一點,也會是OK的。

掌握形勢,抓住投資人的心理

對創業家最好的例子就是製造出投資人比你還急的狀況,讓投資人來找你,當然這是很難的,但也許當你的公司在快速成長(Grow)、或是一天到晚上新聞媒體的時候,也許就是這一個時刻,投資人會比你還積極想要這個案子,完成募資也會是指日可待了。我的經驗是,越早和投資人接觸越好,但是除了Friends & Family以外,大部份都會觀望,沒人會真正出手。就算出手了,Term必然很不好,創業團隊未必能接受。不過如果你讓他們聞到血味,情勢馬上會變的不一樣。

投資人有好多種,如果是風險創投(Venture Capital, VC)的投資人,要了解的是,創投不是有錢人,他們是資金管理人,他們比創業家更需要錢,要向有錢人、大公司、或政府募資。工程師創業家靠技術做出產品賺錢,VC靠精準眼光和投資經驗,用錢來賺錢,某種角度來看,VC也是在創業。他們比你更需要表現,常常VC被他們的投資人要求的,是每年二到三成的獲利率,對專門投資高風險新創事業的VC來說,是需要非常努力去到達的。所以請不要怪他們吸血,試圖去滿足他們的需求,變成你事業成功的夥伴。

太早出頭vs. 不出頭

對新創公司來說,這裡還有一個Catch 22(左右兩難)的問題,前面說過,在市場裡太早出頭非常不好,可能會被大公司追殺;但不出頭,沒有知名度,除了先期少量的天使資金外,投資人是不會投你的。如何讓在同一市場裡的大公司,不感到你的威脅,出手消滅你。最好是你還太小了,不值得發動專利法律戰;或是市場區隔明顯不同,讓他們無感受你的存在,也可以的。中間的平衡點,就要靠你的智慧來處理了。不過在這裡要提醒你,如果你的市場裡是充滿黑白道大咖,那就千萬不要出頭,寧可不要大規模募資,花少少錢直到獲利為止,否則一定會死的很難看。

用最少的錢來作創業計畫

你到底需要多少錢來創業?這又是一個One Million Dollar Question,意思是這種問題沒有正確答案,誰會知道呢?(Who Knows)。因為對作Apps的公司來說,一百萬台幣可能都太多了,對做IC設計的公司,二、三億可能還不夠。不管你的題目為何,我建議你在公司初期,一定要省省省,包含公司和個人。之後我還會提到,看用錢的態度就知道是否是白手起家或大公司出身的企業家。

可是這問題還是要回答啊? 我有一個方法,你可以參考。請先把時鐘調到二年後,那時候公司要做到什麼產品,業績多少,市場佔有率多少,需要多少研發人員,多少員工,才能到達你的目標。然後再倒推回來,用最省錢的方法,最少的人力,二年要花多少錢,這也許就是你的創始金額(Startup Costs)。什麼叫省錢,你個人二年內可不可以不出去旅遊,不換新車,不上餐廳,不買新衣服,不買新手機,不看電影,不做計程車,不買任何東西? 公司可不可以不買新設備,只買二手的;不買新電腦,用借或租的;不租高級辨公室,租公寓;不裝電話,用電腦IP phone;不開冷氣開電風扇;請人吃飯吃牛肉麵;創業團隊不領薪水,不發年終獎金;外包要十萬只給五仟。可以嗎?

為什麼要那麼省呢? 因為我建議你,公司初始資金最好由自己和Friend & Family出,所以越少越好。這個我們待會再說。

舉例來說,人力是新創公司最貴的部分,如果二年後要到達你設定的目標,需要平均五個工程師,一個年輕工程開發人員月薪加上勞健保,在台灣大概要6萬。一年就要72萬,五個人一年要360萬,兩年要720萬。你可能會覺得一個六萬會不會太高,你知道在美國一般工程師年薪對公司而言(就是薪水加Overheads) 是多少,大約二十萬美金,折合台幣月薪50萬。在台灣,頂尖的工程師大約6-10萬,入門大概3-5萬。所以6萬只是入門級工程師,而且新創公司一定要比行情多付一點薪水,不然找不到好人才,頂尖工程師的角色就由創業團隊來擔當吧。公司創立前二年創業團隊本身最好不要領薪水來省錢,但是有時候這要求也太過份了,我會建議月薪4萬3仟元,加上overheads約5萬,如果有三個創業夥伴,那二年是360萬。為什麼是4萬3呢? 這裡先賣一個關子,之後的創業時的管理人事篇會再談。(如果有人現在知道答案,將來出書我免費寄給你一本簽名書 :)

然後再加上約二到三名非直接人員(助理,會計,美工等),二年約200萬。總共人事費約1280萬。

另外你可能會需要請一些顧問,律師,會計事務所,外包一些工作出去作,這些約200萬。接下來,電腦軟硬體,測試設備,辨公室租金,機房頻寬,桌子椅子,能租就租,能借就借,但都是錢,請算一下,這裡假設是300萬。加上一些雜支,全部大約1800萬,你一定會看到有些書建議你再把這個數字乘2,就是你的創始金額。不過我認為那個太美式風格,再加一點到2000萬應該夠了。請注意這個例子裡二年2000萬是給一個員工低於十人,不需要大型機具,小型的新創公司。如果新創公司是例如IC設計業,所有金額都會至少會乘五倍。

還有一種更極端的,也許只適用于Web或Apps公司,就是也許你和你的朋友就在你的書房裡上班,不去做公司登記,只做網站登記,沒有任何Overheads,電腦用自己的,網路用學校的,專心用半年時間把產品服務上線後再說,這樣也許連幾十萬都不用就可以開始了,如果產品不錯再來做募資也不遲。總之就是越省越好。

股票設計,階梯式募資計畫

如果你募資順利,一開始就募得了夠數年用的資金,那恭喜你,至少你創業前幾年只要專注於產品和市場開發,省著用就可以了。不過這也意味著,除非你自己是主要出資者,你的個人佔股比率不可能太高。如果你用的是台式股票設計,那麼你整個創業團隊的股票Pool加上給未來員工獎勵,不會超過30%,所以你自己的佔比,不容易超過一成。除非公司上市前不用再作增資了,每一次增資,你的股票就要被稀釋一次,幾次後,即便有新的技術股再給你,你的佔比一定是越來越低的。有些創業家團隊風光上市或被收購,雖然了結了心願,還了人情,但其實心中並不爽快,因為自己股份只剩一點點,沒有真得賺到。這其實是非常不好的,你知道Bill Gates的Microsoft剛上市時,個人股票佔比是多少嗎? 43%。所以Gates才有足夠的Incentives把微軟變成世界一流的公司。Oracle的Larry Elision到現在還有23%的公司股份。如果公司CEO是用1、2%在管理這家公司,我覺得要CEO用盡全力成就公司,是很強求的。

那麼如果可以的話,我會選擇獨資,把自己佔比極大化,或除了父母親友的錢,不要任何外部資金幫忙。我覺得有些Web或Apps的公司,真得可以試著這樣做,做出東西,又紅又有人用才是王道,連BP也不要寫了,不要被一些所謂早期投資人佔盡便宜而不自知。不過,對正常的新創事業而言,獨資意味著自己或家族口袋真得夠深,在這種狀況下,其實投資房地產、土地,可能回收更好一點。要有實力獨資的,肯定不會像你我一樣還在讀這本書,就算真正有實力獨資,一般也會找一些人一起來分攤風險,所以,這關逃不了,基本上100%獨資不太可能。

那要如何才能又能借助外力資源,又能將自己的股份最大化呢? 重點就在於時機(Timings)。其實本章前段己經或多或少揭露了這個想法,具體做法來說,就是我所謂的階梯式增資

一般公司募資來源,大概不出以下數種:

自己的存款資金 (Personal Savings)

親朋好友 (Friends & Family)

種子、天使、早期資金 (Seed, Angel, Early Funding)

創投資金 (Venture Capital Funding)

公司投資 (Corporate Funding)

銀行 (Bank)

我們可以把公司增資的階段,分成以下數個時期:

種子資金期(Seed Financing): 這段通常主要是由自己和其他創業夥伴的存款來出資,大家股票權利都一樣,只有出資比例股數不同的差別。你在這時期要完成至少第一版產品上線,可以驗證這個題目是有機會成功的方向。這個時期不能太長,三個月到半年最多了。以上面的二年2000萬的案例來看,半年就是500萬,就算三人均分一人也要快200萬,對學生或上班族還是很多的。為什麼要這個階段呢,因為沒別人出資,股票可以佔到100%。

創始資金期(Startup Financing): 這段通常要朋友父母和親人(Friends & Family,簡稱FF)來幫助你完成增資,親友最挺你了,通常細節都不看,所以不管美式還是台式股票設計,請不要溢價發行,而且要把FF看成是天使投資人,除了提供營運計畫書外,還要明確告知風險及股票不能輕易脫手的買賣限制。這個時期就算FF不夠,真得要找Angel或早期投資人,也必需是沒有特殊條件(Special Terms)的,每一股都是Common Stock,有同樣的權利,要同意什麼反稀釋(Anti-Dilution),清算優先(Liquidation Preference),或保証未來可購買股數及價格的權利的Angel,統統很有禮貌的拒絕,到下個階段再去找他們。這個很重要,請依計行事,寧可募不滿錢,也不要把這個時候的股權複雜化。

這個時期是公司真正的從嬰兒不要夭折長成到小孩的關鍵期,你在這個時期至少要完成產品開發,成功上市,而且最好是能一炮而紅,產品大賣,或會員大量成長。沒有賺錢沒有關係,財報爛不打緊。只要媒體如果能一直報導,就算是付費的也ok,讓公司看起來蒸蒸日上,似乎快要一飛沖天的感覺,就算過關了。這個時期從半年到一年半都有可能,以上面的二年2000萬的案例來看,半年就是500萬,一年半是1500萬,假設是一年半,FF佔股75%,Founders佔25%。如果你覺得Founders佔太少,也可以在這裡再加碼投啊,反正沒溢價。另外你一樣可以多做30%免成本的技術股來獎勵管理團隊,況且FF是自己人,友善的股票還是100%。

擴產性增資期(Expansion Financing): 這段就要真正的投資人來投了,創投VC,公司投資部門 (Corporate Funding),銀行投資部門都是你的客戶,只有他們有實力可以幫助你的公司從小孩成長到大人。不是只有資金,他們的資源,人脈,也是這個階段的重要養份。不過,這畢竟是大錢,我們要將心比心,各為其主,將本求利,勾心鬥角,在所難免。我在後面會有一整章來討論VC募資的問題。

這段時期要多長,沒人說的準,可能一次增資不夠,要做第二輪(Second Round) 或第三輪(Third Round) 甚至更多,直到公司成長到損益兩平,自給自足,到可以上市(Initial Public Offerings,IPO),或被併購(Merge & Acquisition)為止。這個時期,如果要的錢多,股權佔比就會大幅縮水,加上有些初始員工甚至創業團隊會離職,股權結構一定會有大規模的變化。最佳的狀況是,在最後一次IPO前的增資,管理團隊可以佔股20-30%,讓團隊有努力經營的動力Incentives。

上市,或被收購: 上市是將公司股權開放,向一般社會大眾來募資,順便之前投資人和自己可以賣出一些股票,獲利了結。所以挺你的人都發了,大家快樂,你也快樂。被收購有時候更爽,拿到錢還不用繼續再辛苦經營公司了。到這裡,你的創業之路就結束了,接下來的,是建立一個長長久久成功企業的挑戰了。

讀完這章,創業前需要想好,準備好的五項重點功課,就算完成了。接下來還會有幾章是講創業前的技術性準備工作,以及要預防的可能陷阱。不過恭喜你,你看完本書一半的重點了,希望你對創業這檔事,也更有把握了。